Долгосрочные проблемы денежной и курсовой политики

из "Российская экономика в 2005 году тенденции и перспективы Выпуск 27 "

Денежная и курсовая политика в России после финансового кризиса 1998 г. вызывает многочисленные дискуссии. Нам представляется, что на протяжении прошедших после кризиса лет эта политика была достаточно взвешенной и позволила обеспечить необходимые условия для происходящего в стране экономического роста. Тем не менее наблюдающийся в настоящее время относительно высокий уровень инфляции, приводящий к постоянному и достаточно быстрому укреплению рубля, а также понимание высокой степени зависимости ситуации в денежной сфере и на валютном рынке от внешнеэкономической конъюнктуры требуют обсуждения вопросов долгосрочной финансовой политики. [c.57]
На рис. 10 показана совместная динамика индекса потребительских цен и реального эффективного курса рубля. Как видно из данного графика, с 2003 г. темпы укрепления реального обменного курса рубля ускорились. В этот же период произошла и стабилизация темпов прироста ИПЦ на уровне 11-12% в год. [c.57]
Если сравнивать ситуацию существования высоких цен на нефть и другие энергоносители на мировых рынках в течение нескольких лет с аналогичной ситуацией для низких цен на нефть, то следует отметить, что одним из основных различий во внешних условиях проведения денежно-кредитной и валютной политики является разная ситуация с сальдо платежного баланса и равновесным значением реального обменного курса (равновесным с точки зрения сбалансированности платежного баланса). [c.58]
При переходе к периоду высоких мировых цен на нефть значительное положительное сальдо торгового баланса и приток капитала обусловливают общее положительное текущее сальдо и высокий равновесный реальный обменный курс, что создает тенденцию к укреплению реального курса рубля за счет либо роста внутренних цен, либо укрепления номинального обменного курса. [c.58]
И наоборот, при переходе к периоду низких мировых цен на нефть текущее сальдо платежного баланса отрицательно из-за отрицательного сальдо торгового баланса и оттока капитала, равновесное значение реального обменного курса сокращается, обусловливая тенденцию к ослаблению реального обменного курса рубля. [c.58]
При определенных предпосылках можно показать, что для России рациональной политикой в рассматриваемой сфере при высоких ценах на энергоносители на мировом рынке является поддержание умеренных темпов (сдерживание темпов) роста реального курса рубля при достаточно низкой инфляции. Такая политика сводится фактически к политике одностороннего таргетирования инфляции, т.е. задания верхней (предпочтительно - понижающейся от года к году) границы годовых темпов роста цен. Поведение Центрального банка РФ на валютном рынке определяется возможностями по стерилизации эмиссии, возникающей в результате поддержки номинального курса рубля, необходимого для обеспечения желаемых темпов роста реального курса рубля в условиях фактической инфляции. [c.59]
При снижении цен на энергоносители рациональной политикой представляется плавное, но относительно быстрое снижение реального курса рубля до значений, обеспечивающих равновесие счета текущих операций. [c.59]
В обоих случаях, разумеется, большое значение имеет состояние сальдо капитальных операций, которое в России в серьезной степени зависит от положения в области внешней торговли. [c.59]
Рассмотрим отдельно ситуацию низких и высоких цен на энергоносители. [c.59]
При благоприятной внешнеэкономической конъюнктуре. Рассматриваемый случай соответствует сегодняшней российской ситуации, когда рубль стремится к укреплению, которое может обеспечить равновесие платежного баланса, а Центральный банк противодействует этому процессу, осуществляя интервенции на валютном рынке, и в результате наращивает валютные резервы и денежную массу. При отсутствии эффективных механизмов стерилизации интервенций, осуществляемых ЦБ, возникающая инфляция противодействует решению задачи сдерживания высоких темпов укрепления реального курса рубля. Равновесие счета текущих операций могло бы быть достигнуто за счет укрепления номинального курса рубля, если бы ЦБ не проводил интервенции или проводил их в меньшем объеме, чем необходимо для поддержания стабильного номинального курса. В таком случае реальное укрепление рубля происходило бы в меньшей степени, чем в настоящее время, за счет инфляции, поскольку вызывалось бы номинальным движением курса и соответствовало меньшим размерам монетизации положительного внешнеторгового сальдо. [c.59]
При этом мы исходим из того, что в настоящее время занижение реального курса рубля по сравнению со значением, обеспечивающим равновесие торгового баланса, способствует поддержанию стабильного экономического роста. При равновесном курсе национальной валюты значительная часть производств в настоящее время может оказаться неконкурентоспособной. В результате экономика будет все больше специализироваться на добыче и первичной переработке сырья, что вряд ли является разумной стратегией в условиях высокой изменчивости конъюнктуры мировых рынков сырья и ограниченности их экономических запасов. Кроме того, заниженный реальный курс рубля соответствует имеющемуся на настоящий момент соотношению уровней производительности труда в России и развитых экономиках. [c.60]
Таким образом, если исходить из необходимости поддерживать низкие темпы роста реального курса рубля в условиях положительного сальдо внешней торговли, то политика, осуществляемая ЦБ и Министерством финансов РФ, в целом весьма рациональна. Однако в последние 2 года из-за установления экстремально высоких цен на энергоносители финансовые власти испытывают недостаток инструментов стерилизации избыточного предложения денег, возникающего вследствие валютных интервенций ЦБ. В результате инфляция, не снижающаяся в последние годы ниже 11,5-12%, вызывает ускоренное укрепление рубля. [c.60]
Увеличение нормативов обязательных резервов в ближайшей перспективе, по-видимому, не может рассматриваться в качестве инструмента, сдерживающего рост денежной массы. Это объясняется существенной дифференциацией финансового положения российских банков при недостаточном развитии рынка межбанковских кредитов и механизмов рефинансирования коммерческих банков Центральным банком. В таких условиях ужесточение нормативов ФОР может увеличить риски возникновения кризисов ликвидности. Поэтому, прежде чем станет возможным использование нормативов ФОР в качестве инструмента управления денежными агрегатами, необходимо принять меры по развитию механизмов кредитования банков, у которых возникают потребности в ликвидных средствах. [c.61]
Важным средством стерилизации валютных интервенций могут стать облигации Банка России. Ограничением эффективности подобных облигаций в качестве стерилизационного инструмента является практические трудности по предотвращению вложения в них средств нерезидентов, увеличивающих приток валюты в страну, которая отражается в счете капитальных операций платежного баланса. Если же допустить вложения нерезидентов (через соответствующие банки), то, очевидно, результирующий эффект операций продажи Банком России этих облигаций, выражающийся в сокращении денежной массы, будет зависеть от интенсивности дополнительного притока капитала, увеличивающего потребности в валютных интервенциях ЦБ и соответственно потребности в стерилизации. [c.61]
В качестве инструмента, направленного на ослабление необходимости стерилизации операций ЦБ на валютном рынке, можно назвать отмену требования обязательной репатриации валютной выручки. Безусловно, введение данной нормы возможно только при условии выстраивания эффективной системы налогового контроля за операциями российских компаний, проходящих по их зарубежным счетам. [c.61]
При проведении денежной политики необходимо учитывать, что стерилизованные интервенции, не влияя непосредственно на денежную базу и инфляцию, влекут за собой ряд последствий, которые должны приниматься во внимание. [c.61]
Влияние продажи Центральным банком валюты на валютном рынке на обменный курс, денежно-кредитную политику и реальный сектор может быть в общем случае разделено на две составляющие. [c.62]

Вернуться к основной статье