Влияние несовершенства рынка и побудительные мотивы [c.482]
Трансакционные издержки, как правило, ограничивают арбитражный процесс. Арбитраж может иметь место только в пределах, определяемых трансакционными издержками, вне этих границ он становится нерентабельным. В итоге фирма, использующая заемные средства, может иметь немного более высокую или немного менее высокую общую стоимость. Воздействие этого вида несовершенства рынка непредсказуемо. [c.487]
Перечисленные выше факторы, за исключением мотивов к эффективному управлению и трансакционных издержек, ограничивают объем заемных средств, которыми хотела бы воспользоваться фирма. В частности, исключительно высокий уровень левереджа будет сопровождаться большим количеством затрат и ограничений. Если несовершенство рынка оказывает систематическое воздействие на арбитражный процесс, то структура капитала фирмы может влиять на ее стоимость. Для того чтобы картина стала полной, мы должны учесть такой важный фактор, как налогообложение, к рассмотрению которого мы теперь и перейдем. [c.487]
Сочетание налогообложения и несовершенства рынка [c.493]
Существует много причин полагать, что в теории оптимальная структура капитала существует. В зависимости от различных точек зрения на силу воздействия разных несовершенств рынков капитала и поведенческого характера оптимальная структура капитала может быть достигнута при том или ином уровне левереджа. [c.497]
Этот фактор отличается от других тем, что он зависит от несовершенства рынка финансовой информации. Суть воздействия этого фактора на стоимость фирмы в следующем. Предполагается, что дивиденды оказывают влияние на стоимость акций, так как они являются проводниками информации, или сигналами о положении дел в фирме. [c.511]
Однако чем больше разница между подписной и рыночной ценой, тем больше акций необходимо выпустить для привлечения определенной суммы средств и тем больше разводнение прибыли в расчете на акцию. Это разводнение может стать существенной проблемой, поскольку инвесторы очень внимательно следят за тенденцией изменения данного показателя. Серьезная недооценка нового выпуска окажет неблагоприятное воздействие на тенденцию изменения прибыли на акцию. Хотя теоретически акционеры равны независимо от установленной подписной цены, на практике рыночная стоимость их активов в виде акций может пострадать, если инвесторы будут введены в заблуждение уменьшением значения показателя прибыли на акцию. Очевидно, это одно из следствий несовершенства рынка, но иногда несовершенство играет не последнюю роль. Однако эмпирического подтверждения мнения о том, что существует определенная связь между предложением сертификатов и величиной размывания показателя прибыли на акцию, пока не найдено. [c.553]
Оценка обмениваемых облигаций во многом схожа с оценкой конвертируемых облигаций. Тем не менее существуют различия. Вместо облигаций и обыкновенных акций одной и той же компании, есть облигации одной компании и акции другой. Таким образом, инвестор должен проанализировать положение обеих компаний. Одним из преимуществ является диверсификация — уровни стоимости (ценности) облигаций и акций не связаны напрямую. Низкое значение прибыли и результатов деятельности одной компании не ведет к одновременному снижению уровней стоимости облигаций и акций. Если компании действуют в разных отраслях промышленности, не связанных между собой, инвестор достигает диверсификации. При несовершенстве рынка это может позволить обмениваемые ценные бумаги оценить выше, чем конвертируемые при прочих равных условиях. [c.652]
Данная концепция диверсификации применима также и к приобретению зарубежных компаний. Если несовершенство рынка приводит к разделению среди международных рынков капиталов, диверсификация, связанная с приобретениями за рубежом, может быть ценной. Из гл. 8 и 24 мы знаем отечественные приобретения имеют ценность лишь если компания, приобретающая активы у другой компании, может сделать для своих инвесторов то, что они сами не могут сделать для себя. В случае когда акции приобретаемой компании продаются открыто, вряд ли акционеры не имеют возможности добиться точно такой же диверсификации своего собственного риска через инвестирование непосредственно в приобретаемую компанию. Однако приобретая компанию за рубежом, покупающая компания может иметь возможность сделать для инвесторов то, что они не могут сделать сами, если специфические рынки капиталов частично разделены. В результате очень ценной может оказаться приобретенная за рубежом в целях уменьшения риска собственность. [c.728]
Перспектива социальной ответственности сконцентрирована на тех функциях бизнеса, которые определены проблемами, выходящими за рамки простого достижения экономической эффективности. В соответствии с этой перспективой в задачу бизнеса входит удовлетворение социальных потребностей, которые перекладываются на него правительством или вызваны несовершенством рынка (например, внешним эффектом экономической деятельности). В качестве примера можно привести добровольную реализацию компаниями программ по уменьшению выбросов углекислого газа, влияющего на глобальное потепление. Компании определяют важность социальных потребностей, объем ответственности и [c.462]
Мягкие ограничения. Ограничения объема капитала многих фирм являются мягкими. Они возникают не в результате несовершенства рынков капитала. Напротив, это временные ограничения, которые вводятся руководством, чтобы облегчить финансовый контроль. [c.124]
Жесткие нормы предполагают несовершенство рынка капиталов, но они необязательно означают, что мы не должны использовать чистую приведенную стоимость в качестве критерия при планировании капитальных вложений. Это зависит от типа несовершенства рынка. [c.125]
Барьер между фирмой и рынками капиталов не нарушает принцип чистой приведенной стоимости, пока единственным подобным барьером является только несовершенство рынка. Важно то, что акционеры фирмы имеют свободный доступ к хорошо функционирующим рынкам капиталов. [c.126]
Жесткое нормирование капитала всегда отражает несовершенство рынка — барьер между фирмой и рынками капиталов. Если к тому же возникает барьер, ограничивающий свободный доступ акционеров фирмы к эффективным рынкам капиталов, рушится сама база принципа чистой приведенной стоимости. К счастью, корпорации в США редко сталкиваются с жестким нормированием. Тем не менее многие фирмы накладывают мягкие ограничения на капитал, т.е. сами устанавливают лимиты, используя их как средство финансового планирования и контроля. [c.127]
Мы полагаем, что на самом деле играет структура капитала важную практическую роль, но тем не менее всю эту главу мы целиком посвятили аргументам ММ. Не поняв до конца условия, при которых Правило ММ верно, вы не поймете и того, почему одна структура капитала лучше другой. Финансовому менеджеру необходимо знать, на какие проявления несовершенства рынка следует обращать внимание. [c.430]
Это трудная задача. Недостаточно лишь обнаружить несовершенства рынка. [c.445]
Пока мы недалеко ушли в выявлении случаев, когда стоимость фирмы действительно может зависеть от способа финансирования. Но наши примеры показывают, на что рассчитывают прозорливые финансовые менеджеры. Они ищут неудовлетворенных клиентов—инвесторов, которые претендуют на особый вид финансовых инструментов, но из-за несовершенства рынка не могут получить их или не могут получить их дешево. [c.445]
Несовершенства Наиболее серьезные несовершенства рынков капитала часто возникают в ре-и возможности зультате действий правительства. Отклонения от конкурентных условий, при которых нарушается Правило I ММ, кроме того, создают благоприятные возможности для "делания денег". Фирмы и финансовые посредники всегда на- [c.446]
Однако мы не откажемся от теории ММ, которую мы так тщательно разбирали в главе 17. Мы предложим концепцию, включающую в себя положения ММ, но с учетом влияния налогов, издержек банкротства и финансового стресса и других различных осложняющих факторов. Мы не отступим к традиционной точке зрения, основанной на допущении о несовершенстве рынков капитала. Просто мы хотим посмотреть, каким образом хорошо функционирующие рынки реагируют на налоги и другие факторы, о которых пойдет речь в этой главе. [c.456]
Это в точности та формула, которая приводится в главе 17, где мы не принимали во внимание налоги. Там мы указывали, что Правило I ММ предполагает, что величина этой средневзвешенной не зависит от коэффициента долговой нагрузки (D/V). Если правило ММ неверно из-за несовершенства рынка капиталов, фирма может попытаться отыскать такое отношение D/V, которое минимизирует г (см. главу 17, раздел 17-3). [c.506]
Более поздний новый кейнсианский подход отрицает новый классический подход и утверждает распространяющиеся на все несовершенства рынка факторы производства и товарного рынка дают поле активной кредитно-денежной политики, положительно влияющей на объем производства и занятость. [c.9]
Благодаря ТРО общепринятая экономическая теория все больше внимания уделяет поиску взаимосвязи микро- и макроэкономики. Мы все больше убеждаемся, что все происходящее с уровнями валового производства, занятости и цен зависит от того, как работают рынки продуктов или ресурсов. Некоторые кейнсианцы включают постулаты ТРО непосредственно в свой макроэкономический анализ. Однако, в отличие от неоклассической ТРО, такой анализ допускает также несовершенство рынков продуктов и ресурсов. Даже с учетом рациональных ожиданий негибкость цен и ставок заработной пла- [c.359]
Различия в уровне оплаты труда людей разных профессий связаны с различиями в способностях и образовательном уровне работников, неденежными различиями на рабочих местах и несовершенствами рынка. [c.630]
Существует разброс величины процентных ставок, связанный с риском, сроком кредита, размером ссуды, налогообложением и несовершенством рынка. [c.644]
На сегодняшний день экономика отошла от застарелых догм прошлого и вступила в гораздо более интересный мир исследовательских возможностей, изучающих, как мы увидим в дальнейшем, несовершенство рынка, ограниченную рациональность, различные виды поведения и даже психологию. Математические модели, составляющие основу академической экономики, в настоящее время смещаются от общего равновесия, в условиях которого все функционирует [c.98]
Как уже отмечалось в главе 2, существование транзакционных издержек и других несовершенных явлений на рынке не должно использоваться в качестве оправдания для игнорирования условия отсутствия арбитража, а напротив, должно конструктивно привлекаться для изучения его воздействия на модели. Другими словами, такие несовершенства рынка считаются второстепенными эффектами. [c.144]
Ряд экономистов пытаются объяснить причины стагфляции структурными несовершенствами рынка, прежде всего отсутствием должного уровня конкуренции. По их мнению, это приводит к следующим результатам в условиях высокой конкуренции на рынках отдельных товаров происходит постоянное изменение цен, и когда одни товары дорожают, другие дешевеют. В целом это обеспечивает довольно стабильный макроэкономический уровень цен. Однако если конкуренция недостаточна, то наблюдается известная жесткость цен в направлении их понижения, то есть повышение цен на одни товары не приводит к адекватному снижению цен на другие товары. В результате общий уровень цен на товары и факторы производства начинают неуклонно повышаться, что вызывает смещение кривой (AS) вверх из-за возрастающих издержек производства. А при , [c.300]
Демски [24, с.626] ставит под вопрос адекватность неоклассической теории в качестве основы для исследования бухгалтерского учета. Он пишет, что неоклассическая теория несовершенна в вопросах динамики. Основное сомнение относительно PAT вызывает у него применимость присущего ей предположения о совершенстве рынков. На совершенном рынке предполагается, что каждый максимизирующий индивид обладает достаточным знанием корректных цен, объективных неценовых ограничений, собственной функции полезности для того, чтобы принять успешное решение, предшествующее реализации. Демски выражает мнение, что признание в PAT договорных и политических издержек практически свидетельствует об осознании несовершенства рынка [24, с.625—626]. [c.133]
Другие несовершенства рынка капитала наносят ущерб арбитражному процессу, в результате чего индивидуальный леве-редж становится несовершенным заменителем корпоративного левереджа. Напомним, что в число несовершенств такого рода входят Трансакционные издержки, более высокая стоимость привлечения средств для индивидуальных инвесторов по сравнению с корпорациями и несовершенства, связанные с разного рода информационными эффектами. Чем больше значение, придаваемое этим факторам, тем менее эффективным становится арбитражный процесс и тем очевиднее вывод, который можно сделать относительно оптимальной структуры капитала. [c.496]
В конструктивной работе Фишер Блэк и Майрон Шолс разработали модель определения равновесной стоимости опциона. Эта модель основана на понятии хеджирования, которое мы только что обсуждали. Блэк и Шолс сделали следующие допущения опцион может быть использован только в срок, нет трансакцион-ных издержек или несовершенств рынка по акциям не выплачиваются дивиденды известна краткосрочная процентная ставка, по которой субъекты рынка могут и привлекать средства, и предоставлять ссуды, и наконец, колебания цен на акции происходят произвольно. [c.662]
Метод чистой приведенной стоимости действительно теряет смысл, когда несовершенство рынка ограничивает выбор акционеров при формировании их инвестиционных портфелей. Допустим, корпорация "Невадское аквахозяй-ство" (НХА) основана одним учредителем, Александром Палтусом. У мистера Палтуса не осталось ни собственных денег, ни возможностей получения кредита, но он убежден, что инвестиции в расширение его производства имеют высокую чистую приведенную стоимость. Он пытался продать акции, но обнаружил, что потенциальные инвесторы, скептически относящиеся к перспективам развития рыбоводства в пустыне, предложили ему гораздо меньше того, во сколько он оценил свою фирму. Для мистера Палтуса рынок капитала все равно что не существует. Ему не имеет смысла дисконтировать ожидаемые потоки денежных средств по ставке, равной альтернативным издержкам. [c.126]
Центристская партия была образована в 1961 г. М. Миллером и Ф.Модильяни (упоминаются всегда как ММ или М и М), когда они опубликовали теоретическую статью, показывающую, что дивидендная политика не имеет значения в мире без налогов, операционных издержек и других проявлений несовершенства рынка12. По стандартам 1961 г ММ были левыми радикалами, поскольку в то время большинство считало, что даже при идеальном рынке увеличение дивидендов делает акционеров богаче ". Но теперь доводы ММ в целом считаются верными, и спор уже ведется о том, изменяют ли ситуацию налоги и другие проявления несовершенства рынка. С образованием новой партии левых, отстаивающей низкие дивиденды, партия ММ переместилась к центру. Позиция левых основана на аргументах ММ, измененных с учетом налогов и расходов на эмиссию ценных бумаг. Консерваторы по-прежнему с нами и опираются практически на те же аргументы, что и в 1961 г. [c.407]
Партия, занимающая промежуточную позицию, которую представляют в основном М. Миллер, Ф. Блэк и М. Шольц, утверждает, что дивидендная политика не влияет на стоимость компании3 . Мы уже убедились, что это могло бы быть так, если бы не проявления несовершенства рынка, такие, как операционные издержки или налоги. Центристская партия отдает себе отчет в наличии таких явлений, но тем не менее ставит следующий обезоруживающий вопрос если бы компании могли увеличивать цену своих акций, увеличивая или уменьшая величину распределяемых денежных дивидендов почему они этого не делают Потому, что одна компания не верит, что смогла бы увеличить цену своих акций, просто изменив дивидендную политику. [c.420]
Формальные доказательства Правила I полностью основаны на допущении о совершенных рынках капитала". Оппоненты ММ, традиционалисты, считают, что несовершенства рынка делают индивидуальные займы очень дорогостоящими, рискованными и затруднительными для некоторых инвесторов. Это, естественно, создает круг клиентов, готовых платить премии за акции леве-риджированных фирм. Традиционалисты утверждают, что фирмы должны прибегать к заимствованию, чтобы реализовать эти премии. [c.448]
В последние 25 лет одним из самых противоречивых в области корпоративных финансов был вопрос о влиянии структуры капитала на рыночную стоимость корпорации. Начало спору положила теория, развитая в 1958 г. Модильяни и Миллером, которая утверждала, что рыночная стоимость корпорации не зависит от структуры ее капитала (отношения между величиной долга и собственного капитала)2. Это оригинальное утверждение, сформулированное для ситуации, в которой нет налогов и других несовершенств рынка, было впоследствии переформулировано авторами для ситуации, в которой есть налоги3. Впоследствии возник целый поток теоретических работ, посвященных оптимальной структуре капитала. О том, в какой степени эта тема занимает умы ученого сообщества, свидетельствует тот факт, что в 1982 и 1984 гг. на годовых собраниях Американской финансовой ассоциации вступительные выступления президента ассоциации были посвящены рассмотрению оптимальной структуры капитала4. [c.614]
Теоретический спор о причинах стагфляции имеет большое практическое значение. Если есть уверенность, что стагфляцию вызывают несовершенства рынка или чрезмерная власть монополий, то усилия государства должны направляться на улучшение структуры рынка и проведение жесткой антимонопольной политики. Если же стагфляция есть не что иное, как последствия инфляции спроса, обусловленные инфляционными ожиданиями, то правительство должно продолжать реструктивную политику, пока инфляционные ожидания не начнут убывать. [c.301]