Теория структуры капитала Модильяни-Миллера

из "Основы экономики организации стоимость и структура капитала "

В генезисе теорий структуры капитала, которые начали формироваться с середины XX века, выделяются четыре основных этапа, связанные с формированием обобщающих концепций 1) традиционной концепции структуры капитала 2) концепции индифферентности структуры капитала (теория Модильяни-Миллера) 3) компромиссной концепции структуры капитала 4) концепции противоречия интересов при формировании структуры капитала. В основе этих концепций лежат противоречивые походы к возможности оптимизации структуры капитала организации и выделение приоритетных факторов, определяющих механизм такой оптимизации. В полном объеме эти концепции могут быть реализованы лишь при наличии развитого рынка ценных бумаг и статистики о нем. Кратко рассмотрим основные концепции структуры капитала. [c.66]
Основоположники этой концепции Ф.Модильяни и М.Миллер утверждают обратное, приводя соответствующие математические доказательства при некоторых условиях рыночная стоимость организации и стоимость капитала не зависят от структуры капитала, а следовательно, их нельзя оптимизировать, нельзя и наращивать рыночную стоимость организации за счет изменения структуры капитала. То есть основу концепции составляет положение о невозможности оптимизации структуры капитала ни по критерию минимизации средневзвешенной стоимости капитала, ни по критерию максимизации рыночной стоимости организации, так как структура капитала не оказывает влияния на формирование этих показателей. [c.68]
Исходным положением этого доказательства является утверждение, что в процессе деятельности организации ее доходность генерируют не отдельные элементы капитала, а сформированные ею активы. [c.68]
По этой концепции рост удельного веса заемного капитала в общей его сумме не приводит к соответствующему снижению уровня средневзвешенной стоимости капитала, несмотря на то, что стоимость заемного капитала меньше стоимости собственного капитала, т.е. концепция индифферентности структуры капитала является отрицанием традиционной концепции структуры капитала. [c.68]
Будучи принципиально правильной в условиях ограничений, выдвинутых авторами, концепция независимости механизма формирования средневзвешенной стоимости капитала и рыночной стоимости организации от структуры ее капитала носит лишь теоретический частный характер, который не совместим с ситуаций формирования организацией структуры капитала в реальных условиях. Поэтому данная концепция является лишь принципиальным механизмом оценки рыночной стоимости организации в условиях функционирования совершенного рынка при нереальных практических ограничениях (отсутствие налогообложения прибыли неучет рисков, связанных с издержками банкротства неучет операционных расходов по формированию отдельных элементов капитала). [c.69]
В дальнейших своих исследованиях, сняв ряд выдвинутых ограничений, авторы данной концепции признали, что механизм формирования рыночной стоимости организации находится в определенной связи со структурой ее капитала. Более подробно эта концепция рассмотрена в следующем параграфе. [c.69]
Затраты, связанные с финансовыми затруднениями, представляют собой дополнительные затраты организации при возникновении угрозы ее банкротства. Они выражаются в прямых и косвенных затратах банкротства. Прямые затраты представляют затраты вследствие порчи имущества, оплаты правовых услуг, административных расходов и др. К косвенным относятся затраты на обеспечение специальных управленческих решений, связанных с финансовыми трудностями, действиями потребителей, поставщиков материалов и других контрагентов. Эти затраты достаточно велики и достигают иногда 20%. В итоге финансовые затруднения повышают стоимость капитала за счет увеличения ожидаемой акционерами доходности капитала и уменьшения стоимости организации. [c.70]
Агентские затраты представляют собой расходы по обеспечению управления организацией и контроля за ее эффективностью. Кроме того, существуют противоречия между интересами акционеров и владельцами облигаций, которые могут наложить определенные ограничения на управляющих, что приведет к дополнительным расходам по контролю за их соблюдением. В результате увеличивается стоимость заемного капитала и уменьшается стоимость акционерного капитала, что снижает эффективность привлечения заемных средств. Оценка агентских затрат достаточна сложна и страдает определенным субъективизмом, однако их необходимо учитывать при определении стоимости капитала. [c.70]
Таким образом, оптимальная структура капитала достигается в результате компромисса между получением определенной экономии за счет налогов в результате привлечения заемных средств и увеличением затрат, связанных с потенциальными финансовыми трудностями и агентскими расходами, вызванными ростом доли заемного капитала в общей структуре капитала. [c.70]
При принятии этих условий содержание компромиссной концепции структуры капитала сводится к тому, что в реально функционирующих экономике и рынке капитала структура капитала организации складывается под влиянием многих факторов, имеющих противоположную направленность воздействия на рыночную стоимость организации. Эти факторы по своему суммарному воздействию формируют определенное соотношение уровня доходности и риска использования капитала организации при определенной его структуре. Уровень доходности используемого капитала формирует показатель средневзвешенной его стоимости, учитывающий операционные (трансакционные) расходы по привлечению на рынке капитала отдельных его элементов. Уровень риска используемого капитала формирует показатель удельного веса заемного капитала в общей его сумме, генерирующий при определенных условиях угрозу банкротства организации. [c.72]
Компромиссные модели могут использоваться при принятии решения о целесообразности привлечения заемных средств, так как позволяют сопоставить затраты, связанные с финансовыми трудностями и агентскими расходами, с суммой экономии средств на налогах, возникающей в результате привлечения заемных средств. [c.74]
Организациям с высоким уровнем риска, у которых выше вероятность финансовых затруднений, следует использовать заемный капитал в меньших объемах, чем низко рискованным организациям, которые могут привлекать заемный капитал в больших объемах естественным ограничителем здесь является величина налоговой экономии. [c.74]
При использовании компромиссных моделей необходимо также учитывать, что организации с преобладанием материальных активов имеют больше возможностей привлекать заемные средства, чем те, у которых преобладают нематериальные активы. Это связано с тем, что величина затрат на преодоление финансовых затруднений зависит не только от вероятности их наступления, но и от возможного ущерба, который определяется формой активов организации (нематериальные активы обесцениваются быстрее, чем материальные). [c.74]
Важное значение при выборе источников финансового обеспечения имеет размер ставки налогообложения организации с высокой налоговой ставкой имеют больший размер экономии на использовании заемного капитала, чем организации с небольшой ставкой (поэтому первые могут привлекать больше заемных средств). [c.74]
Асимметричность информации проявляется в том, что менеджеры (управленческий персонал) организации получают более полную информацию по рассматриваемому аспекту, чем его инвесторы и кредиторы (менеджеры лучше осведомлены о реальном состоянии дел и перспективах развития организации, чем ее акционеры и другие инвесторы). Подобная асимметричность информации может оказывать существенное влияние на принятие решений в отношении структуры капитала. Если бы инвесторы и кредиторы располагали такой же полной информацией, что и менеджеры организации, они имели бы возможность более правильно формировать свои требования к уровню доходности предоставляемого организации капитала это, в свою очередь, позволяло бы оптимизировать структуру капитала в соответствии с реальным состоянием организации и реальными перспективами ее развития. [c.76]

Вернуться к основной статье