Глава 22. Оценка фирм с отрицательной прибылью 811 [c.811]
ОЦЕНКА ФИРМ С ОТРИЦАТЕЛЬНОЙ ПРИБЫЛЬЮ [c.815]
В главе 22 рассматривается вопрос, как можно адаптировать модели дисконтированных денежных потоков для оценки фирм с отрицательной прибылью. В большинстве решений оценивались ожидаемые денежные потоки в будущем, при допущении, что и они, и ценность фирмы имеют положительные величины, в случае увеличения маржи или прибыли. В особом случае, когда фирма имеет значительный объем долга, мы выяснили, что существует реальная возможность дефолта по долгу и банкротства. В этих случаях оценка дисконтированных денежных потоков может оказаться неадекватным инструментом для оценки ценности. В этой главе рассматриваются фирмы с отрицательной прибылью, значительными установленными активами и крупными долгами. Можно утверждать, что инвесторы в собственный капитал этих фирм, обладая ограниченной ответственностью, имеют опцион на ликвидацию фирмы и выплату долга. Этот опцион колл на лежащую в основе фирму способен увеличить ценность собственного капитала, особенно если существует значительная неопределенность относительно ценности активов. [c.1091]
Глава 22. ОЦЕНКА ФИРМ С ОТРИЦАТЕЛЬНОЙ ПРИБЫЛЬЮ [c.1288]
Существует несколько причин, позволяющих инвесторам считать мультипликатор цена/балансовая стоимость пригодным для инвестиционного анализа. Первая причина состоит в том, что балансовая стоимость обеспечивает относительно стабильный, интуитивно понятный показатель стоимости, который можно сопоставлять с рыночной ценностью. Для инвесторов, инстинктивно не доверяющих оценкам ценности на основе дисконтированных денежных потоков, балансовая стоимость выглядит гораздо более простой отправной точкой для проведения сравнительного анализа. Вторая причина заключается в том, что при использовании фирмами в целом непротиворечивых стандартов бухгалтерского учета можно сопоставлять значения балансовой стоимости похожих фирм в целях обнаружения недооцененных или переоцененных акций. Наконец, даже фирмы с отрицательной прибылью, чью ценность нельзя определить посредством использования мультипликаторов цена/прибыль , поддаются оценке на базе использования мультипликаторов цена/балансовая стоимость . Причем фирм с отрицательной балансовой стоимостью гораздо меньше, чем фирм с отрицательной прибылью. [c.683]
Очевидно, что полученный результат не будет иметь смысла, если фирма улучшит ситуацию с прибылью в следующем периоде. Фактически, мы уже рассматривали эти проблемы в главе 11. Альтернативный подход к оценке роста прибыли заключается в использовании аналитических оценок прогнозируемого роста прибыли, особенно за ближайшие пять лет. Согласованная оценка этих темпов роста, сделанная всеми аналитиками, исследовавшими актив, является общедоступной для многих американских компаний — как государственная информация — и часто используется в процедурах оценки в качестве ожидаемых темпов роста. Но для фирм с отрицательной прибылью в текущем периоде эта оценка темпов роста не будет доступной или значимой. Третий подход к оценке роста прибыли состоит в использовании фундаментальных переменных. Этот подход также трудно применить для случая фирм, имеющих отрицательную прибыль. Дело в том, что две фундаментальные входные переменные — доходность, [c.811]
При использовании логарифмически-линейной регрессии возникают аналогичные проблемы, поскольку прибыль на акцию должна быть больше нуля, чтобы стало возможным логарифмическое преобразование. Попытаться получить значимые оценки роста для фирм с отрицательными доходами можно, по меньшей мере, двумя способами. Во-первых, можно вывести линейную регрессию EPS относительно времени, определенного в предыдущей регрессии [c.361]
Смещения При оценке мультипликаторов. При использовании любого мультипликатора существуют фирмы, применительно к которым его вычислить невозможно. Давайте снова рассмотрим мультипликатор цена/прибыль . Когда прибыль, приходящаяся на одну акцию, отрицательна, мультипликатор не имеет значения и обычно не упоминается в отчетах. При рассмотрении среднего значения мультипликатора цена/прибыль , приходящегося на группу фирм, фирмы с отрицательной величиной этого мультипликатора будут устранены из выборки, поскольку указанный мультипликатор нельзя вычислить. [c.615]
Хотя мультипликаторы прибыли и балансовой стоимости интуитивно привлекательны и потому широко используются, в последние годы аналитики для целей оценки компаний все чаще обращаются к альтернативным мультипликаторам. При оценке молодых фирм, имеющих отрицательную прибыль, во многих случаях мультипликаторы прибыли вытеснены мультипликаторами выручки. Кроме того, эти фирмы оцениваются на базе специфических секторных мультипликаторов, таких как количество клиентов, абонентов или посетителей веб-сайтов (для фирм, связанных с новой экономикой). В этой главе сначала исследуются причины возросшего использования мультипликаторов выручки, а затем анализируются их детерминанты, а также способы их наилучшего использования при проведении оценок. После всего этого следует краткое обсуждение специфических секторных мультипликаторов, случаев связанной с их использованием опасности и корректировок, которые могут потребоваться для их применения. [c.724]
Для случая фирм, имеющих проблемы временного характера, такие как забастовки или отмена заказа на продукцию, мы докажем, что процесс корректировки здесь прост мы вычитаем из текущих доходов часть затрат, связанных с временными проблемами. Для случая циклических фирм , где отрицательная прибыль вытекает из ухудшения общей ситуации в экономике, а также для случая товарных фирм , на доходы которых могут влиять циклические изменения на товарных рынках, мы поддержим использование нормализованной прибыли в процессе оценки. Для случаев же с фирмами, имеющими долгосрочные или операционные проблемы (устаревшее оборудование, плохо обученная рабочая сила, низкие инвестиции в прошлом), процесс проведения оценки усложнится, поскольку нам придется принимать допущения о том, способна ли фирма пережить свои проблемы и самостоятельно справиться с реструктуризацией. Наконец, мы рассмотрим фирмы, которые имеют отрицательную прибыль вследствие заимствования слишком крупных средств, и обсудим, как лучше всего избежать этой потенциальной причины для дефолта. [c.810]
Предпосылка о том, что предприятие продолжает функционировать, может оказаться неприменимой. Последняя проблема, связанная с осуществлением оценки компаний, имеющих отрицательную прибыль, состоит в следующем такие фирмы вполне могут оказаться банкротами, если их прибыль остается отрицательной. Кроме того, предпосылка о бесконечной жизни фирмы, лежащая в основе оценки заключительной ценности, в подобных случаях может оказаться неподходящей. [c.812]
Главное, что привлекает в мультипликаторах, это — простота и легкость их использования. Их можно быстро применять для оценки фирм и активов, и они становятся особенно полезными, когда на финансовых рынках торгуют акциями большого числа сопоставимых фирм, а рынки в среднем корректно назначают цены на эти фирмы. Труднее использовать рыночные цены для оценки единичных фирм, не имеющих аналогов на рынке, с небольшими или нулевыми доходами и отрицательной прибылью. [c.27]
Ценность фирмы представляет собой приведенную стоимость ожидаемых в будущем денежных потоков, генерируемых фирмой. Самым важным элементом входных данных при оценке, особенно быстрорастущих фирм, являются темпы роста, используемые для предсказания будущих доходов и выручки. В данной главе мы обсудим, как наилучшим способом оценить эти темпы роста для фирм, в том числе фирм с небольшой выручкой и отрицательной прибылью. [c.356]
Мультипликаторы прибыли, балансовой стоимости и выручки можно рассчитать для фирм в любом секторе и для целого рынка, но существуют некоторые мультипликаторы, которые являются специфическими для того или иного сектора. Например, когда Интернет-фирмы впервые появились на рынке в конце 1990-х годов, они имели отрицательную прибыль, а также ничтожно малые значения выручки и балансовой стоимости. Аналитики, искавшие мультипликатор для проведения оценки этих фирм, поделили рыночную стоимость каждой из этих фирм на количество посещений вебсайта этой фирмы. Фирмы с низкой рыночной стоимостью в расчете на один заход клиента трактовались как более недооцененные. Совсем недавно торговые фирмы, ведущие бизнес в Интернете, оценивались посредством рыночной стоимости собственного капитала в расчете на одного клиента. [c.610]
Корректировка ожидаемого роста. При прохождении экономики через дно делового цикла циклические фирмы часто декларируют низкую прибыль, но она быстро растет по мере экономического оживления. Если прибыль не является отрицательной, то одно из решений заключается в корректировке ожидаемых темпов роста прибыли, особенно в ближайшем будущем, — для отражения ожидаемых изменений в экономическом цикле. Это подразумевает использование завышенных темпов роста в ближайшие год-два, если прибыль фирмы и экономика находятся сейчас в депрессивном состоянии, но существуют ожидания, что они будут быстро расширяться. Данную стратегию можно применить с точностью до наоборот, если текущая прибыль завышена (вследствие экономического бума), и ожидается начало экономического спада. Недостаток данного подхода состоит в том, что он связывает аккуратность оценки ценности циклической фирмы с точностью макроэкономических аналитических прогнозов. Однако этот критический аргумент нельзя обойти, поскольку трудно оценить циклическую фирму , не делая предположений о будущем экономическом росте. Фактические темпы роста прибыли в поворотные годы (когда экономика начинает погружаться в рецессию или выходит из нее) можно оценить, изучив опыт этой фирмы (или похожих фирм) во времена предыдущих рецессии. [c.819]
Во всех примерах с оценкой, представленных в предыдущем разделе, прибыль корректировалась либо мгновенно, чтобы отразить нормальный уровень, либо очень быстро, и это указывает на нашу веру в то, что прибыль скоро перестанет быть отрицательной. Однако в отдельных случаях отрицательная прибыль представляет собой проявление более долгосрочных проблем фирмы. В таких случаях мы вынуждены выносить суждения о том, будет ли данная проблема преодолена, и если да, то когда это случится. В данном разделе обсуждаются разнообразные решения для компаний, оказавшихся в таком положении. [c.828]
Большинство оценок начинают с текущих финансовых отчетов фирмы и использования полученной из них отчетной прибыли в качестве основы для перспективных оценок. Однако существуют некоторые фирмы, для которых это невозможно сделать, поскольку либо прибыль фирмы отрицательна, либо эта прибыль анормально высокая или низкая (прибыль фирмы анормальна, если она не согласуется с собственной историей прибыли фирмы). [c.1266]
Фирмы с долгосрочными операциями и стратегическими или финансовыми проблемами могут иметь удлиненные периоды отрицательной или низкой прибыли. Если заменить текущую прибыль нормализованной и оценить эти фирмы, то они окажутся переоцененными. Если фирма, по всей вероятности, находится в безнадежном состоянии и может обанкротиться, то единственными моделями, способными обеспечить имеющие смысл меры ценности, оказываются модель оценки опциона (если финансовый рычаг высок) или модель, основанная на ликвидационной ценности. [c.1266]
Конфликт средних и трендов. В случае со статистикой прибыли существует фундаментальный конфликт между концепциями средних величин и трендовых оценок. В таблице 30.3 на упрощенном примере показано, что хотя в текущем году (год 7-й) все фирмы имели одинаковую величину прибыли на акцию, прибыль компании А отличалась выраженным ростом и низким значением средней за семь лет. Компания С, напротив, отличалась более высоким значением средней за семь лет прибыли и отрицательной динамикой роста. Компания В отличается неизменной величиной прибыли на акцию и занимает среднее положение между компаниями А и С. Эти гипотетические примеры позволяют сделать два важных вывода [c.570]
Сценарий отрицательного дохода на капитал. Третьим, самым трудным сценарием для оценки роста оказывается ситуация, когда фирма теряет деньги и имеет отрицательный доход на капитал. Поскольку фирма теряет деньги, коэффициент реинвестирования тоже, по всей видимости, будет отрицательным. Для оценки роста таких фирм мы должны привлечь отчеты о прибылях и убытках, для начала спрогнозировав рост выручки. Затем для оценки операционного дохода в будущие годы мы используем ожидаемую операционную маржу в эти годы. Если ожидаемая маржа в будущем положительна, то ожидаемый операционный доход также окажется положительным, позволяя нам при оценке этих фирм применить традиционные подходы. Мы также оценим объем реинвестиций фирмы, необходимый для достижения роста выручки, связав выручку с капиталом, инвестированным в фирму. [c.388]
Прогнозы операционной маржи. Прежде чем обсуждать, как наилучшим образом оценивать операционную маржу, начнем с рассмотрения состояния многих быстрорастущих фирм, находящихся на ранних этапах жизненного цикла, в начале процесса оценки. Они обычно имеют невысокую выручку и отрицательную операционную маржу. Если рост выручки превращает ее из невысокой в высокую, а операционная маржа остается отрицательной, это означает, что данные фирмы не только не будут стоить ничего, но вряд ли вообще просто выживут. Чтобы фирма имела некую ценность в конечном итоге, более высокая выручка должна приносить положительную прибыль. В модели оценки это дает положительную операционную маржу в будущем. При оценке быстрорастущей фирмы ключевым элементом входных данных является операционная маржа, которую фирма, предположительно, будет иметь по достижении зрелости. [c.390]
Для оценки того, какой объем денежных средств фирма может позволить себе вернуть держателям акций, мы начинаем с чистого дохода, бухгалтерского показателя прибыли акционеров за период, а затем преобразуем его в денежные потоки, вычтя из него потребности фирмы в реинвестировании. Во-первых, любые капитальные затраты, определенные достаточно широко для включения приобретений, вычитаются из чистого дохода, поскольку они представляют собой отток наличности. С другой стороны, износ и амортизация добавляются обратно, поскольку они относятся к неденежным издержкам. Разница между капитальными затратами и износом (чистые капитальные затраты) обычно является функцией, характеризующей рост фирмы. Быстрорастущие фирмы, как правило, отличаются высокими капитальными затратами в сопоставлении с прибылью, в то время как медленнорастущие фирмы могут иметь небольшие, а иногда и отрицательные чистые капитальные затраты. [c.466]
В большинстве примеров проведения оценок, разбиравшихся нами до сих пор в данной книге, мы рассматривали фирмы, имевшие положительную прибыль. В этой главе мы изучим подмножество фирм с отрицательной или с чрезвычайно низкой прибылью. Такие фирмы мы будем относить к категории проблемных (troubled firms). Вначале мы рассмотрим, почему фирмы имеют отрицательную прибыль, а затем разберем те способы, которые позволяют адаптировать процесс оценки так, чтобы учесть причины, лежащие в основе проблемы. [c.810]
Синергия - мудреное словечко, в зависимости от контекста оно означает либо несбыточную грезу менеджеров, либо иеское основание сделки Зачастую в него иклальшаюг понемногу оба смысла Вот пример Крупная медицинская компания заплатила несколько миллионов долларов за более прибыльную фирму в смежном сегменте той же отрасли С учетом поэтапных инвестиций от компании-мишени после поглощения требовалась посленалоговая прибыль около 500 млн дол, что бы рентабельность инвестиций компании-покупателя приблизилась к ее затратам на капитал. За год до завершения сделки прибыль компании-мишени насчитывала примерно 225 млн дол Следовательно, разницу между требуемой и фактической прибылью — а это 275 млн дол — нужно было покрыть за счет синергии, (Это означает более чем удвоение прибыльной базы.) Неспособность компании-покупателя добиться улучшений в таких масштабах привела к разрушению значительной части стоимости для акционеров, В следующие три года рыночные индексы росли, тогда как у компании-покупателя доходность для акционеров фактически упала до отрицательных значений Очевидно, что в данном случае оценка выгод сделки в какой-то момент утратила связь с реальностью. Это и есть греза о синергии ч когда и а мы шлеи на и генеральным директором сделка чудодейственным образом преображает отрасль, незамедлительно оборачиваясь молочной рекой успехов меж яисельныд берегов повседневного бизнеса [c.137]
Смотреть страницы где упоминается термин Оценка фирм с отрицательной прибылью
: [c.1307] [c.174] [c.181] [c.268]Смотреть главы в:
Инвестиционная оценка Изд.2 -> Оценка фирм с отрицательной прибылью
Инвестиционная оценка Изд.2 -> Оценка фирм с отрицательной прибылью