Мы замечаем на рисунке, что когда рыночная стоимость обыкновенной акции низка по сравнению с ценой использования варранта, действительная рыночная стоимость варранта превышает его теоретическую стоимость. По мере того, как рыночная цена акции поднимается, рыночная стоимость варранта обычно приближается к его теоретической стоимости. Это значит, что варрант имеет наибольшую стоимость по сравнению с теоретической в тот момент, когда ее потенциальные колебания в сторону повышения наибольшие и когда стоимость инвестированных средств самая высокая. Оценка стоимости опционов, разновидностью которых является варрант, рассматривается более глубоко в приложении к данной главе. [c.657]
Как ясно из содержания этой главы, варрант есть форма опциона "колл, как и конвертируемые ценные бумаги, если исходить из тех прав, которые он дает владельцу опциона на акции компании. В отличие от опциона "колл", опцион "пут" дает его владельцу право продать акции компании по установленной цене до окончания действия опциона. Это зеркальное отображение опциона "колл". В последствии мы остановимся лишь на оценке опционов "колл". [c.658]
Напомним, что формула Блэка-Шольца предполагает, что по акциям дивиденды не выплачиваются. Она не даст теоретически приемлемую оценку стоимости варранта, выпущенного фирмой, выплачивающей дивиденды. Однако в главе 21 мы показали, как вы можете использовать пошаговый биномиальный метод для оценки стоимости опциона на акции с дивидендами. [c.587]
Формула оценки опционов Блэка-Шольца предполагает, что цена активов, на которые выпускаются опционы, изменяется случайным образом, так что, чем дальше вы заглядываете в будущее, тем шире спектр возможных цен. Но цена облигации не изменяется случайно по мере приближения срока погашения цена облигации возвращается к ее номинальной стоимости. Поскольку для облигации всегда устанавливается дата погашения, формула Блэка-Шольца дает лишь приближенную оценку стоимости краткосрочных варрантов на облигации и еще хуже оценивает стоимость долгосрочных варрантов на облигации. В этих случаях вам нужно использовать модель оценки опционов, которая предполагает, что цены облигаций с течением времени меняются". [c.592]
Конвертируемые ценные бумаги и варранты имеют смысл всегда, когда оценка риска долга обходится очень дорого или когда инвесторов беспокоит, что руководство может действовать не в интересах держателе и облигаций. [c.601]
Вместо выпуска "прямых" облигаций компании могут продавать либо пакеты, состоящие из облигаций и варрантов, либо конвертируемые облигации. Варрант представляет собой просто долгосрочный опцион "колл", выпущенный компанией. Вы уже много знаете об оценке стоимости опционов "колл". Из главы 20 нам известно, что стоимость опционов "колл" должна, [c.601]
Ценообразование опционов можно использовать для оценки всех производных бумаг, включая варранты, конвертируемые ценные бумаги, а также для рыночной оценки собственного капитала финансово зависимых компаний. [c.355]
Некоторым хеджерам, однако, не повезло, в основном, из-за применения неправильных дельт. Хотя все и соглашались с тем, что модель дает неправильные цены, тем не менее многие с удовольствием использовали дельты модели при создании портфелей. Рассмотрим следующий типичный пример. При цене акции = 1.000 иен, цене исполнения = 1.000 иен и времени до истечения срока = 4 года цена варранта на рынке будет = 170 иен. В то время процентная ставка составляла приблизительно 4%, а по скромным оценкам волатильность акции составила бы 20%. Подставив эти данные в стандартную модель и не учитывая влияния дивидендов по акции (которые все равно фактически нулевые в Японии), получим теоретическую стоимость 230 иен и дельту 73%. Этот пример дает нам [c.196]
В части 4 рассказывается о стоимостном подходе к отбору обыкновенных акций. На основании данных о дивидендах, темпах роста, активах и способности получать прибыль рассчитывается уровень капитализации и оценка внутренней стоимости компании. Рассматриваются опционы, варранты и конвертируемые облигации. [c.10]
Диапазон значений. Представляет интерес сопоставление оценок по разным формулам для случая, когда варрант в деньгах, то есть когда А = Р [c.647]
Варранты редко выступают на рынке самостоятельно, вне связи с другими ценными бумагами. Большей частью они встроены в облигации и привилегированные акции и известны как право на конвертацию. Задача аналитика оценить два компонента конвертируемой ценной бумаги — варранта и ценной бумаги с фиксированной доходностью, чтобы дать заключение о том, как эти цены соотносятся с альтернативной возможностью — просто купить обыкновенные акции. Эта оценка дополняет базовую процедуру оценки компании в целом и нужна, чтобы вынести суждение о кредитоспособности ее долга и о стоимости ее собственного капитала. [c.647]
В этом анализе есть что-то вроде замкнутого круга, поскольку для оценки поправки на разбавление S требуется знать стоимость варранта, а для его оценки необходимо иметь поправку на разбавление S. Данную проблему можно разрешить, начиная процесс расчета с предположения по поводу стоимости варранта (например, цены исполнения или текущей рыночной стоимости варранта). Это даст необходимую нам величину доходности варранта, и полученную величину можно использовать в качестве входного параметра для переоценки его стоимости, откуда можно начинать требуемый процесс расчета. [c.136]
Оценка рыночной стоимости собственного капитала и долга. Рыночная стоимость собственного капитала, как правило, равна количеству акций в обращении, умноженному на текущую цену акции. Если существуют другие притязания на долю в капитале фирмы, такие как варранты или опционы менеджмента, они должны быть также оценены и добавлены к стоимости собственного капитала фирмы. [c.285]
Существует и другая связанная с этим проблема. Когда опционы исполняются, они увеличивают число обращающихся акций и тем самым способны оказать влияние на курс акций. В традиционных моделях оценки опционов их исполнение не влияет на стоимость акций. Эти модели следует адаптировать, чтобы допустить эффект разводнения, порождаемый исполнением опционов. Данную модификацию можно легко осуществить, просто скорректировав текущий курс акций с учетом ожидаемых результатов от эффекта разводнения (подобно тому, как мы делали с варрантами в главе 5). [c.597]
Допуская разбавление, связанное с исполнением, а также используя модель оценки варрантов из главы 5, мы получаем [c.1211]
В нашем примере доходность за период владения используется для оценки ценных бумаг при временном горизонте инвестиций, равном одному году или менее, тогда как на практике приблизительную доходность по таким бумагам можно было бы использовать для оценки при горизонте инвестиций более одного года. Конкретнее доходность за период владения (HPR) для варранта можно определить так [c.542]
Оценка и анализ сотен конвертируемых облигаций, варрантов и опционов. По всей видимости, это исключительный источник информации для активных инвесторов. [c.897]
Цена капиталовложений всегда равна текущей дисконтированной оценке ожидаемых денежных поступлений. Таким образом, знание о предстоящих ожидаемых денежных поступлениях позволяет рынку устанавливать цены на акции. Это справедливо для всех форм финансовых вложений в компанию, будь то векселя, закладные, облигации, обыкновенные и привилегированные акции, варранты и т.д. [c.177]
Держатели и потенциальные покупатели обыкновенных акций заинтересованы прежде всего в размерах будущих дивидендов, но информация о чистой прибыли и финансовой политике фирмы полезна для оценки фирмы и прогнозирования общей суммы годовых дивидендов. Однако чтобы определить размер будущих дивидендов, необходимо определить число нереализованных акций в каждом отчетном периоде. Вероятность снижения прибыли и дивидендов на акцию зависит от наличия и изменения числа невыкупленных акций, опционов, варрантов и соглашений о продаже обыкновенных акций по цене ниже рыночной. В АРВ 15 признается возможность такого снижения и рекомендуется выполнять и представлять в отчетах дополнительные расчеты прибыли на акцию с учетом влияния обратимой задолженности и опционов. Более подробно этот вопрос обсуждается в гл. 20. [c.227]
Релевантность для акционеров. В соответствии с традиционными концепциями бухгалтерского учета инвестированный в фирму капитал равен чистой стоимости активов. Для держателя акций эта сумма не может представлять оценку фирмы в целом, но, возможно, что бухгалтерские отчеты содержат сведения относительно прав и рисков акционеров. В общей структуре капитала представлены различные классы держателей акций, в частности такие, чьи права могут меняться в связи с конвертацией облигаций в акции, при переходе в другой класс или при исполнении варрантов. Многие из этих взаимосвязей нельзя охарактеризовать при помощи отдельных оценок, но некоторые методы оценки могут хотя бы частично обеспечить релевантной информацией, например расчетной буферной (резервной) суммой, страхующей интересы держателей акций с приоритетными правами. [c.325]
Основные аргументы в пользу первого подхода сводятся к следующему а) экономическая оценка возможности конвертирования несет на себе качественный признак, отличающий ее от долгового обязательства б) определение расходов по облигационным процентам должно быть основано на оценке исключительно долгового обязательства. Хотя оба этих, аргумента приводятся в качестве обоснования одной учетной трактовки, все же имеет смысл обсуждать их отдельно. Первый связан с классификацией средств по источникам их образования — собственным и заемным. Сумма, полученная за предоставленное право в определенном будущем стать держателем обыкновенных акций, аналогична сумме, поступившей от продажи опционов и варрантов на покупку обыкновенных акций в будущем по фиксированной цене, следовательно, ее нужно и учитывать аналогичным образом. Точно так же на момент выпуска конвертируемых облигаций оценка части суммы, квалифицируемая как долговое обязательство, должна отражать уровень доходности сходных долговых обязательств, имеющих хождение на рынке ценных бумаг . При этом полученная первоначальная оценка к моменту погашения долгового обязательства должна быть доведена до номинальной стоимости в том же порядке, который принят для обычных долгосрочных облигаций. Однако следует заметить, что в данном случае корректировка учетной стоимости конвертируемого долгового обязательства на часть суммы, относимой к разряду собственного капитала, не должна влиять на расчет налогооблагаемой прибыли. [c.433]
Работы, приведенные в разделе "Рекомендуемая литература" в главе 20, важны и для данной главы, в часности дискуссия Ф. Блэка и М.Шольца по вопросу оценки стоимости варрантов. [c.602]
Формулы оценки опционов. Опционы на акции, подаренные служащим компании или еще кому-то, теоретически влекут те же последствия, что и варранты, о которых мы говорили выше, но у этих опционов нет рыночной цены. Их рыночную цену можно подсчитать с помощью модели Блэка—Шольца или использовать какую-либо из ее модификаций3, или использовать модель минимальной стоимости. Это даст аналитику возможность прикинуть, насколько стоимость опциона превосходит цену исполнения. Это помогает оценить вероятность исполнения, поскольку надбавка над ценой исполнения препятствует исполнению. [c.366]
Изучением оценки варрантов аналитики занимались многие годы и выработали ряд простых и полезных правил3. [c.645]
Поскольку эта формула предполагает только среднюю изменчивость, а коэффициент бета для компании Intel равен 1,45 (то есть изменчивость на 45% выше, чем для индекса S P 500), этот метод дает заниженную оценку стоимости варранта (б)4. Через семь недель та же формула дает значение 13,98 дол., что означает, что предпочтительнее покупать не акции, а варранты. [c.646]
Эти приблизительные оценки не учитывают дохода, который принесет исполнение варрантов. 5,9 млн варрантов представляют 5% от размещенных на рынке 117 млн акций и в случае их исполнения капитал инвесторов увеличился бы на 18,5% к концу 1986 г. Здесь не отражен еще один фактор, который мог бы повысить стоимость варрантов. Это — большая, чем в среднем для рынка, изменчивость акций Intel. Но всякая попытка учесть этот фактор в оценке варрантов наталкивается на неизбежную трудность — дать количественную оценку изменчивости на сколь-нибудь длительный период. [c.647]
Рыночная скидка с вычисленной стоимости отражает меньшую временную стоимость варранта и гораздо более высокий риск досрочного погашения облигаций7. Второстепенная облигация продается как раз по цене конвертации (25,64 акции по 44 = 112,82). Использование для оценки варрантов формулы Джигуэро также даст нам стоимость облигации ИЗ. [c.648]
Колл-опцноны. Колл-опционы, продаваемые на национальных фондовых биржах, имеют те же инвестиционные характеристики, что и варранты срок до исполнения (измеряемый не годами, а месяцами) и цена исполнения. Стоимости двух опционов с одинаковыми ценой исполнения и сроком исполнения будут различаться по цене лежащих в основе акций, выплачиваемых по ним дивидендов и их изменчивости. Эти элементы стоимости опционного контракта являются главными составляющими модели оценки опционов Блэка—Шольца8. [c.650]
В главе 4 было показано, как с помощью дисконтированных денежных потоков оцениваются акции н облигации. В данной главе будет рассмотрена оценка опционов, являющихся производными ценными бумагами Важность этого аспекта деятельности финансовых менеджерон определяется тремя при чинами Во первых, два типа ценных бумаг, выпускаемых корпорациями и фирмами, — варранты и конвертируемые ценные бумаги, обладают характери стиками опционов, а их оценка, следовательно, базируется на основных поло жениях теории опционов Во вторых, инвестиции как в долговые финансовые [c.132]
Понятие опциона является важным элементом теории инвестиций, поэтому студентам, изучающим эту область, необходимо иметь знания о том, как опци оны используются и оцениваются на рынке Далее, теория опционов помогает нам понимать природу сходных с опционами ценных бумаг, таких как варранты и конвертируемые ценные бумаги Однако роль теории опционов в принятии решений по финансовому менеджменту менее ясна. Как мы видели, можно использовать теорию опционов для понимания роли инвестиционных решений в отношении стоимости долговых обязательств и акций фирмы Однако эти вопросы на самом деле достаточно очевидны, и можно представить себе последствия изменений в рисковых активах даже не прибегая к помощи ОРМ, а лишь основываясь на общих рассуждениях. Опционный анализ в целом делается в предположении о неизменности прочих условий , хотя очевидно, что другие параметры редко сохраняются неизменными, когда фирмы делают существенные изменения в своих активах и/или структуре капитала Тем не менее не исключено, что подход ОРМ может в будущем привести к более точным количе ственным оценкам определенных эффектов, которые могли бы быть полезны в структурировании контрактов и принятии других решений финансового харак тера В главе 8 будет показано, как ОРМ используется в некоторых компаниях для оценки управленческих опционов, являющихся составной частью инвести ционной политики В любом случае теория ценообразования опционов может сыграть огромную роль в принятии решений по финансовому менеджменту в будущем, поэтому студенты, изучающие корпоративные финансы, должны быть осведомлены о разработках в этой области [c.156]
Вообще говоря, существуют три подхода к оценке. Первый из них — оценка дисконтированных денежных потоков (dis ounted ash flow — D F) — соотносит ценность актива с текущей ценностью ожидаемых в будущем денежных потоков, приходящихся на данный актив. Согласно второму подходу, определяемому как сравнительная оценка , ценность актива следует вычислять, анализируя ценообразование сходных активов, связывая его с какой-либо переменной (например, с доходами, денежными потоками, балансовой стоимостью или объемом продаж). Третий подход — оценка условных требований — предполагает использование модели ценообразования опционов для измерения ценности активов, имеющих характеристики опциона. Некоторые из таких активов — это финансовые активы, обращающиеся на рынке (такие, как варранты), а другие не являются торгуемыми на рынке и основываются на реальных активах (проекты, патенты, запасы нефти). Последний вид опционов часто называют реальными опционами. Результаты оценки могут оказаться совершенно различными, в зависимости от применяемого подхода. Одна из целей этой книги — объяснить причины подобных различий в ценности, получаемой с помощью разных моделей, а также обеспечить поддержку, позволяющую сделать выбор правильной модели для решения конкретных задач. [c.14]
Avatek orporation — фирма, занимающаяся недвижимостью. В обращении находится 19,637 млн. акций, продающихся по цене 0,38 долл. за штуку. В марте 2001 г. компания имела 1,8 млн. обращающихся опционов, которым осталось 4 года до истечения срока их действия и с ценой исполнения 2,25 долл. По акциям дивиденды не выплачивались, а стандартное отклонение в In (коэффициента доходности акции) составило 93%. Четырехлетняя ставка по казначейским облигациям равна 4,9% (варранты продавались по цене 0,12 долл. за варрант в момент проведения этого анализа). Входные данные для модели оценки варранта таковы [c.138]