В разделе 17-2 мы показали, что, когда фирма увеличивает долю заемных средств в совокупном капитале, ожидаемая доходность акций шагает в ногу с бетой акций. Принимая это во внимание, неудивительно, что мы можем использовать модель оценки долгосрочных активов для доказательства Правила I ММ. Для упрощения рассуждений допустим, что фирмы способны выпускать безрисковые долговые обязательства. Первоначально фирма осуществляет финансирование полностью за счет выпуска акций. Ожидаемая стоимость в конце периода равна V,, куда входит любая операционная прибыль за начальный период. Теперь мы перейдем к надежному эквиваленту из модели оценки долгосрочных активов, с которым мы познакомились в Приложении к главе 9. Отсюда приведенная стоимость фирмы равна [c.449]
Вопрос о том, откуда получен выигрыш, зависит от вашей позиции по проблеме долг-налоги (см. раздел 18-2). Если теория Миллера о долге и налогах верна, доналоговая доходность заемного капитала выше, чем собственного (безрискового) капитала, и чтобы воспользоваться этими налоговыми преимуществами, необходимо инвестировать деньги пенсионного фонда в облигации. Если правы ММ, фонд приносит одинаковый доналоговый доход независимо оттого, вложены ли средства в акции или в облигации. Однако компании потребуется финансировать свои отчисления в пенсионный фонд за счет выпуска облигаций, для того чтобы получить "налоговый щит". [c.998]
Пример. Доходность акций предприятия ам = 13%, D / S = 1,00 и г = 46% в условиях, когда безрисковая доходность на рынке ценных бумаг aRF = 8%, стоимость заемного капитала для предприятия ad = 10%. Аналитик предприятия, оценивая проект, суть которого состоит в создании производства персональных компьютеров, выявил три акционерных общества открытого типа, занятых исключительно производством персональных компьютеров. Пусть среднее значение р-коэффициентов этих фирм оказалось равным 2,23 среднее отношение заемных средств к собственному капиталу фирм D / S составило 0,67 средняя ставка налога на прибыль, который они уплачивают, равна 36%. Общий алгоритм оценки следующий 1. Идентифицируются средние значения р (2,23), Q/ S (0,67) и г (36%) фирм-представителей. [c.208]
Безрисковый и рисковый заемный капитал [c.237]
Заемный капитал, 83, 223 -, безрисковый, 237 Значение полезности, 54 [c.294]
Выбор подходящей ставки дисконтирования ( стоимость денег во времени ). Одна из возможностей для этого — использовать ставку процента, свободную от риска (то есть ставку процента по безрисковым вложениям, обычно это ставка процента по государственным ценным бумагам (облигациям)). Данная ставка не включает поправку на риск, а следовательно, риск (если он присутствует) будет рассматриваться отдельно от дисконтирования во времени. Во многих ситуациях удобно использовать ставку, по которой фирма может взять в долг (предельная стоимость заемного капитала). Цель процесса дисконтирования — учесть изменения стоимости денег во времени. [c.198]
В п. 7.3 были перечислены основные виды рисков, с которыми связана деятельность предприятия. Все эти риски находят отражение как в цене акционерного капитала, так и в цене заемного капитала. Напомним, что цену капитала можно представить как сумму двух составляющих k5 и kp, где 6 — безрисковая норма доходности, a kp — премия за риск. Составляющая kp измеряет риск вложения средств в акции данного предприятия (для акционеров) или риск кредитования предприятия (для кредитного учреждения). [c.298]
Предположим, что фирма, привлекающая заемные средства, имеет крупный портфель казначейских векселей. Управляющие фирмы могли бы продать векселя (которые являются безрисковыми) и использовать выручку для покупки рисковых активов, которые увеличили бы вариацию доходов фирмы, не воздействуя при этом на систематический риск фирмы Так как капитал фирмы можно рассматривать как колл опцион, возрастающая вариация увеличила бы рыночную стоимость без увеличения ее рыночного риска Риск банкротства воз рос бы, но акционеры увеличили бы шансы получения больших прибылей при одновременном ограничении убытков суммой своих инвестиций [c.154]
Допустим, фирма покупает металлообрабатывающий станок. Какова равновесная капитальная цена, по которой будет покупаться и продаваться этот станок Вспомним, что ценность капитального блага непосредственно связана с потоком доходов, которые можно получить от его использования. Если фирма, купив станок по цене С, рассчитывает получить в будущем поток доходов, сегодняшняя ценность которых превосходит величину С, то такая сделка укладывается в рамки рационального экономического поведения. Предположим, что поток доходов - это арендная плата, или рентная оценка, по которой фирма будет давать станок напрокат. Следовательно, цена капитального блага тесно связана с рентной оценкой услуг этого блага. Допустим, величина С составляет 10000 долл. Срок службы станка - 5 лет. Рентная оценка - 2500 долл. в год. Необходимо дисконтировать этот поток доходов по некоей ставке процента (ставке дисконта). Допустим, на рынке заемных средств по безрисковым активам такая ставка составляет 1%. В таком случае PV (сегодняшняя ценность потока доходов) за 5 лет составит 12133 долл. Фирме имеет смысл приобрести станок при таких условиях. Однако здесь мы видим, что на рынке капитальных благ данного вида не наблюдается равновесия, так как PV > С. Высокая сегодняшняя ценность потока доходов от станков, сдаваемых в аренду, вызовет приток хозяйствующих субъектов, желающих купить такие станки. Величина С, т. е. сложившаяся первоначально цена капитального блага 10000 долл., начнет повышаться, так как владельцы ссудного капитала сочтут выгодным вкладывать свои свободные денежные средства в такой проект. Вместе с тем, увеличится предложение станков на рынке их проката, а, значит, начнет снижаться рентная оценка (арендная плата), которая теперь будет ниже 2500 долл. ежегодно. В результате уменьшится и дисконтированный поток доходов (арендной платы) так, что PV начнет снижаться. Равновесие на рынке капитальных благ установится тогда, когда С будет равно PV. Другими словами, цена капитального блага есть не что иное, как дисконтированная ценность потока будущих доходов, приносимых от его использования. [c.292]
Если инвестиционный портфель на 100% адекватен портфелю в точке М, то доходность вложений инвестора будет равна гга, а риск ат. Если часть активов портфеля М (так называемого рыночного портфеля) заменить на безрисковые ценные бумаги, то отрезок определяет область допустимых комбинаций ожидаемой доходности и риска. Если инвестор пополняет инвестиционные ресурсы путем привлечения заемного капитала под процент, равный rf, и вкладывает полученные деньги в портфель М, то на луче, продолжающем отрезок вправо, расположены все возможные комбинации ожидаемой доходности и риска. Так как капитал взят под процент rf и инвестирован под процент rm, где rm>rf, заем увеличивает ожидаемую прибыль, но и риск портфеля тоже растет. [c.229]
Что такое целевая структура капитала 4. Что понимается под стоимостью капитала 5. Для каких целей необходимо знать стоимость капитала 6. Что такое стоимость акционерного капитала 7. Какие методы определения стоимости акционерного капитала вы знаете 8. В чем разница между стоимостью акции и стоимостью акционерного капитала 9. Из каких элементов состоит модель ценообразования капитальных активов 10. Что такое безрисковая процентная ставка 11. Что такое рыночная премия за риск и что служит источником ее образования 12. Какой параметр служит статистической характеристикой риска инвестора 13. С помощью какого параметра учитывается индивидуальный риск инвестирования 14. Объясните, имеет ли инвестируемая предприятием чистая прибыль рыночную стоимость. 15. Почему стоимость заемного капитала ниже, чем собственного 16. Почему реальная стоимость заемного капитала меньше номинальной стоимости 17. Чему равна стоимость привилегированного капитала 18. Проранжируйте (по стоимости) основные источники финансирования капитальных затрат предприятия. 19. Объясните, как оценивается стоимость самофинансирования предприятия. 20. Что такое средняя стоимость капитала и как она определяется 21. Какие факторы препятствуют увеличению доли заемного финансирования 22. Почему увеличение доли заемного финансирования увеличивает стоимость акционерного капитала 23. Равна ли стоимость заемного финан- [c.366]
Отмечается необоснованность предпосылки о возможности организаций привлекать заемные средства по безрисковой ставке. [c.85]
Оценить целесообразность включения в инвестиционный портфель проекта "Комета" стоимостью 2500 млн руб. Прогнозный поток доходов составит в первый год - 350 млн руб., во второй - 700 млн руб., в третий -1000 млн руб., в четвертый год - 1200 млн руб. Проект финансируется за счет собственных и заемных средств. Долгосрочный кредит предоставлен под 8%о годовых в сумме 800 млн руб. Уровень безрисковой ставки - 5% среднерыночная доходность - 10% р-коэффициент - 1,3 ставка налога на прибыль - 30%. [c.283]
Рассчитайте оптимальную структуру привлеченного капитала, если номинальная безрисковая ставка доходности — 6%, среднерыночная ставка доходности реальная — 13, темпы инфляции — 3%, коэффициент бета — 1,2, стоимость заемного капитала — 15, ставка налога — 45%. При росте доли заемного капитала на каждые 5% свыше 30% стоимость собственного капитала увеличивается на 10%. [c.261]
РИСУНОК 17-2 Правило II ММ. Ожидаемая доходность акции — rt— возрастает параллельно с ростом отношения заемного к соб-ственному капиталу, пока долг остается безрисковым. Но если леверидж увеличивает риск долга, держатели долговых обязательств требуют от них более высокой доходности. Это ведет к тому, что темп роста снижается. [c.438]
Точка В соответствует касательному портфелю. Это единственный портфель, лежащий на эффективной границе, которого коснется линия, проведенная из точки с координатой безрисковая ставка прибыли на вертикальной оси и ноль на горизонтальной оси. Любая точка на отрезке АВ соответствует портфелю из точки В в комбинации с безрисковыми активами. В точке В все средства вложены только в портфель, а в точке А только в безрисковые активы. Любая точка между А и В соответствует определенной комбинации, когда часть активов находится в портфеле, а часть в безрисковых активах. Отметьте, что портфель на отрезке АВ более выгоден, чем любой портфель на эффективной границе при том же уровне риска, так как, находясь на отрезке АВ, он имеет более высокую прибыль при том же уровне риска. Таким образом, инвестору, который хочет получить менее рискованный портфель, чем портфель В, следует инвестировать средства в портфель В и в безрисковьте активы, а не смещаться по эффективной границе в точку с меньшим риском. Линия, выходящая из точки А безрискового уровня на вертикальной оси и нуля на горизонтальной оси и касающаяся в одной точке эффективной границы, называется линией рынка капитала ( ML). Справа от точки В линия ML представляет портфели, где инвестор занимает средства для инвестирования в портфель В. Отметьте, что инвестору, который хочет получить большую прибыль, чем дает портфель В, следует поступить именно таким образом, поскольку портфели на линии ML справа от точки В дают более высокую прибыль, чем портфели на эффективной границе при том же уровне риска. Как правило, В — очень хорошо диверсифицированный портфель. Большинство портфелей, расположенных справа сверху и слева снизу на эффективной границе, имеют очень мало компонентов, портфели в середине эффективной границы, где проходит касательная, достаточно хорошо диверсифицированы. Традиционно считается, что все разумные инвесторы хотят получить максимальную прибыль при данном риске и принять наименьший риск при заданной прибыли. Таким образом, все инвесторы хотят быть где-то на линии ML. Другими словами, все инвесторы хотят держать один и тот же портфель, но с различной долей заемных средств. Данное различие между инвестиционным решением и инвестированием с использованием заемных средств известно как теорема разделения. Мы будем исходить из того, что вертикальная шкала (Е в теории Е — V) выражает арифметическое среднее HPR (AHPR) для портфелей, а горизонтальная шкала (V) отражает стандартное отклонение HPR. Для заданной безрисковой ставки мы можем определить, где находится [c.202]
Кредит играет важную роль в экономическом росте. Способность заимствовать существенно повышает прибыльность инвестиций. Ожидаемая норма прибыли обычно выше, чем безрисковые процентные ставки, — иначе инвестиций и не делали бы — поэтому заимствования сулят положительную норму прибыли. Чем выше доля заемных средств в данной инвестиции, тем она привлекательнее, при условии, что стоимость заемных средств остается неизменной. Поэтому стоимость и доступность кредита становятся важными факторами, воздействующими на экономическую активность более того, возможно, это — самые существенные факторы, определяющие асимметрию цикла подъем — спад. Могут сыграть роль и другие факторы, но именно из-за сжатия кредита спад становится значительно более резким, чем предшествовавший ему бум. Когда дело доходит до вынужденной ликвидации долгов, то залог продается по заниженной цене, а это дает толчок самоускоряющемуся процессу, который значительно короче, чем фаза подъема. Сказанное справедливо, независимо от того, предоставлен ли кредит банками или ссуды получены на финансовых рынках — под залог ценных бумаг или физических активов. [c.79]
Теперь рассмотрим, что происходит, когда портфель, состоящий из более чем одного рискованного актива, покупается инвестором как на собственные, так и на заемные средства. Прежде было показано, что портфель, составленный из акций компаний Able и harlie в пропорции 0,80 к 0,20, имеет ожидаемую доходность 17,52% и стандартное отклонение 12,30%. Этот портфель назывался РАС. Любой портфель, при составлении которого прибегают к заимствованию по безрисковой ставке и затем инвестируют этот заем и собственные средства в портфель РАС, будет иметь ожидаемый доход и стандартное отклонение, которые могут быть подсчитаны аналогично тому, как это делалось в примере со взятием займа и приобретением акций компании Able. Портфель, при формировании которого прибегают к заимствованию доли ЛГ4 средств и инвестированию заемных и собственных денег инвестора в РАС, имеет следующие ожидаемую доходность и стандартное отклонение [c.242]
Особенно большое внимание уделено нами разным видам интенсивности риска, т. е. производным показателям риска. Для того чтобы соответствующая, но не всегда сразу понятная интерпретация этих выражений была более ясной, мы выбираем здесь путь расчета оптимума для инвестора в модели двух, ситуаций, который хочет разделить свое имущество на рисковое и безрисковое вложения. В заключение главы опять приводится задача, которая предназначена для применения приобретенных таким образом знаний. Необходимо будет определить критическую ставку процента применительно к рискованному проекту, хотя бы частично финансируемому заемным капиталом, а также квантифицировать влияние отношения к риску инвестора на эту ставку процента. [c.69]
Дэла Лиза остается спокойной. Ей будет трудно объяснить Лене из-за ограниченности его знаний тот факт, что в своем первоначальном доказательстве было учтено, что три лица, предоставляющие капитал (А, В и С), должны нести весьма разные риски. Поэтому она использует более радикальный путь. Для этого она предполагает, что финансовые титулы типа А представляют собой совершенно безрисковый заемный капитал, в то время как финансовые контракты типа В и С связаны с риском, а значит, при этом речь идет об акциях или о конвертируемых облигациях. Но, как и прежде, верно, что лица, предоставляющие капитал, получают не больше и не меньше, чем сумму инвестиционных доходов, а значит [c.237]
Чаще инвестицифный банк ориентируется на другой тип арбитража с пониженным риском, когда пакеты ценных бумаг и производных контрактов, сочетающихся с заемными средствами под залог ценных бумаг, могут дать д ход, сравнимый с доходом по идентичным ценным бумагам до тех по] , пока между ними существует разница в ценах. Безрисковость сделк(1 заключается в том, что движение рыночной цены на ценные бумаги в процессе операции не отражается на инвесторе. [c.239]
Цель данной статьи — разработать (а также продемонстрировать некоторые возможности применения) теорию выбора в условиях риска или неопределенности иными словами, целью является обобщение фишеровской теории безрискового выбора во времени (что как таковое представляет собой обобщение стандартной теории вневременного выбора). В I разделе я предложу интерпретацию теории Фишера, предназначенную для того, чтобы 1) изучить ее характер как теоретической системы выбора и 2) ввести фирму в качестве единицы принятия решения вместо использовавшихся Фишером изолированных индивидов. В последующих разделах будет дан обзор альтернативных подходов к теории выбора в условиях риска, в котором я покажу, как эти подходы различаются в трактовке объектов выбора индивидов. Затем будут приведены основные аналитические разделы, содержащие разработку теории выбора в условиях неопределенности во времени на основе сопоставления потребительских возможностей в различных датированных случаях или состояниях мира . В статье,4 являющейся продолжением данной работы, этот подход на основе состояния временных предпочтений будет применен к анализу таких аспектов нормативной и позитивной теорий, как 1) неприятие риска и сосуществование рискованных инвестиционных проектов и страхования 2) проблема Модильяни— Миллера, касающаяся существования или несуществования оптимальной финансовой структуры корпорации (комбинация заемного и собственного капитала) 3) учетная ставка, используемая для оценки общественных инвестиционных проектов, не подверженных рыночной проверке. [c.226]
Порядок определения безрисковой ставки с учетом кредитоспособности, о которой говорится в SFAS № 143 или SFA № 7, не совсем ясен. В США безрисковая ставка обычно принимается равной ставке по ценным бумагам с нулевым купоном Государственного казначейства США. Поэтому именно ее можно выбрать в качестве подходящей ставки дисконтирования со сроком погашения, совпадающим с ожидаемыми сроками поступления денежных средств, необходимых для выполнения обязательства по выбытию актива. Эту ставку затем следует скорректировать с учетом кредитоспособности компании-должника. В SFAS № 143 нет подробных указаний по данному аспекту определения ставки. Как правило, эксперты соглашаются с тем, что это ставка, по которой компания-должник могла бы сегодня взять заем, чтобы выполнить свое обязательство. Иными словами, наверное, самый разумный подход состоит в том, чтобы определить ставку прироста процента на заемный капитал по долгу с аналогичным сроком погашения. Прирост этой ставки по сравнению с безрисковой ставкой с тем же сроком погашения можно считать корректировкой на кредитоспособность компании. [c.387]
Необходимо отметить, что основным свойством, характеризующим принадлежность корпорации к некоторому классу, является поток прибыли, генерируемый активами корпорации, а не поток прибыли, который аккумулируется по ее обыкновенным голосующим акциям. Эти потоки, разумеется, равны в том случае, когда корпорация финансирует свои операции без привлечения заемного капитала. Однако очевидно, что разные корпорации могут иметь различные пропорции долга в структуре своего капитала, а значит, акции этих корпораций, даже акции корпораций, находящихся в одном классе, могут порождать различные вероятностные распределения доходов. В терминологии финансового менеджмента акции будут предметом влияния различных уровней долговой нагрузки или ле-вереджа [leverage] и, таким образом, уже не будут более являться совершенными заменителями друг друга. Пока будем предполагать, что долговые обязательства корпорации являются безрисковыми, а ставку доходности по ним будем обо- [c.14]
Если вы дисконтируете процентную налоговую защиту по безрисковой процентной ставке или затратам на заемный капитал, то БЭМ следует пользоваться либо формулой 3, либо формулой 4, чтобы установить исткнное соотношение между н и WA [c.531]
В соответствии с компромиссной концепцией средневзвешенная стоимость капитала организации меняет свои тенденции изменения с ростом удельного веса заемного капитала в общей его сумме а) на первой стадии, пока удельный вес заемного капитала находится в безрисковой зоне (не начинает генерировать угрозы банкротства), его рост вызывает ощутимое снижение средневзвешенной стоимости капитала б) на второй стадии, при относительно невысокой угрозе банкротства, вызываемой невысоким ростом стоимости заемного капитала, повышение его удельного веса сопровождается относительной стабилизацией средневзвешенной стоимости капитала в) на третьей стадии, при существенном возрастании угрозы банкротства и соответствующем росте стоимости заемного капитала, возрастание удельного веса использования заемного капитала вызывает еще более высокое возрастание WA . [c.73]
Рассчитайте ставку дисконтирования для бездолгового денежного потока, если стоимость долговых обязательств — 18%, доля заемного капитала в структуре капитала — 35, ставка налога — 45, безрисковая ставка доходности — 6, среднерыночная ставка доходности — 15%, коэффициент бета — 1,8. [c.261]