ГЛАВА 4. Приведенная стоимость облигаций и акций 49 [c.49]
Эта глава начинается с рассмотрения механизма заключения и исполнения опционных контрактов и того, как их можно использовать для создания различных схем денежных платежей на базе рискованных активов, лежащих в основе опционов. Далее мы используем закон единой цены для получения уравнений, увязывающих между собой цены опционов "колл", опционов "пут", акций и облигаций, а также рассмотрим биномиальную модель оценки стоимости опционов и модель Блэка—Шоулза. Затем будет показано, как по аналогии с опционами можно провести оценку стоимости облигаций и акций корпораций, воспользовавшись той же терминологией. В конце главы приведен обзор ряда приложений, для которых применима методика оценки условных требований. [c.260]
Пока что наше изучение чистой приведенной стоимости было очень поверхностным. Увеличение чистой приведенной стоимости звучит как вполне разумная цель компании. Но правило чистой приведенной стоимости — это более чем просто правило элементарной логики. Нам необходимо понять, в чем смысл этого правила и почему мы обращаемся к рынкам облигаций и акций, чтобы определить альтернативные издержки. [c.15]
Любые расчеты приведенной стоимости, включая и наши вычисления для "Марвина и компании", подвержены ошибкам. Но такова жизнь никакого другого разумного способа оценить большинство инвестиционных проектов не существует. Но некоторые активы, в том числе золото, недвижимость, сырая нефть, корабли и самолеты, а также финансовые активы, такие, как акции и облигации, продаются на достаточно конкурентных рынках. Когда вы знаете рыночную стоимость такого актива, используйте ее по крайней мере как отправную точку в вашем анализе. [c.275]
Мы не претендуем на абсолютную реалистичность нашего примера. Существуют судебные издержки, и юристы не работают бесплатно. Предположим, что в случае неплатежеспособности судебные издержки и плата юристам составят 200 дол. Оплата производится за счет оставшейся стоимости активов фирмы. Таким образом, если стоимость активов составит 500 дол., кредиторам в конечном итоге достанутся только 300 дол. На рисунке 18-6 показаны совокупные доходы держателей облигаций и акций в следующем году за вычетом издержек банкротства. Выпуская рисковые облигации, компания с ограниченной ответственностью тем самым дала юристам и судам право предъявлять фирме претензии в случае невыполнения ею своих обязательств. Приведенная рыночная стоимость фирмы уменьшается на величину приведенной стоимости этих претензий. [c.472]
Нет смысла стремиться к оптимальной рисковой стратегии для пенсионного фонда. В ситуации эффективного рынка все ценные бумаги являются инвестициями с нулевой чистой приведенной стоимостью. Значит, вряд ли удастся найти такую комбинацию облигаций и акций, которая сделает ваш портфель оптимальным. Но так как Корпорация по гарантиям пенсионных пособий включается в проблему, когда у компании нет возможности выплатить пособия в полном объеме, у многих фирм возникает стимул к дефицитному финансированию пенсионного фонда и инвестициям в рисковые активы. Это выручает акционеров фирмы, но только за счет Корпорации по гарантиям. [c.1005]
С помощью приведенных выше формул рассчитайте по данным примера 11.3 стоимость финансирования для J KM pi . за счет выпуска облигаций и обыкновенных акций. [c.513]
Привилегированные акции как и бессрочные облигации генерируют постоянный доход неопределенно долго, поэтому их текущая теоретическая стоимость определяется по формуле (11.18), применяемой для оценки приведенной стоимости бессрочного аннуитета постнумерандо. Таким образом, наиболее простым вариантом оценки привилегированной акции является отношение величины дивиденда к рыночной норме прибыли по акциям данного класса риска (например, ставке банковского процента по депозитам с поправкой на риск). [c.462]
Таким образом, удовлетворение претензий идет в строгом порядке. Пример, приведенный выше, представляет относительно безболезненную реорганизацию. При жесткой реорганизации долговые инструменты могут целиком быть обменены на акции реорганизованной компании, а старые акции могут совершенно не учитываться. Если бы общая оценка стоимости в нашем примере была равна 12 млн. дол., доверенное лицо могло бы предложить такую структуру капитала 3 млн. дол. в привилегированных акциях и 9 млн. дол. в обыкновенных. В этом случае удовлетворение своих претензий получили бы только держатели облигаций и облигаций с пониженным статусом. Владельцы привилегированных и обыкновенных акций старой компании не получили бы ничего. [c.782]
Возможно, мы преувеличиваем риск, свойственный данной профессии. Суть, однако, в том, что трудно быть уверенным в высокой эффективности инвестиций. Позже в этой книге мы покажем, что колебания цен на ценные бумаги совершенно непредсказуемы и это является естественным следствием отлаженной работы рынков капиталов. Поэтому в этой главе, предлагая использовать концепцию приведенной стоимости применительно к оценке обыкновенных акций и облигаций, мы не гарантируем вам успех в осуществлении инвестиций мы просто надеемся, что она поможет вам понять, почему некоторые инвестиции ценятся выше, чем другие. [c.47]
Мы начнем с краткого обзора того, как производится оценка облигаций. Краткого потому, что более подробно мы займемся этим вопросом в главе 23. После того как мы обсудим облигации, мы обратимся к оценке обыкновенных акций. Мы объясним, в чем заключается реальное различие между "акциями роста" и "акциями дохода", покажем важность показателя прибыли, приходящейся на одну акцию, и коэффициента цена—прибыль. И в заключение, в Приложении к данной главе, мы рассмотрим некоторые специфические проблемы, с которыми сталкиваются менеджеры и инвесторы при расчете приведенной стоимости бизнеса в целом. [c.47]
В этой главе мы использовали приобретенные знания о приведенной стоимости, чтобы изучить рыночные цены на облигации и обыкновенные акции. В каждом случае стоимость ценных бумаг подобна стоимости любого другого актива она равна сумме потоков денежных средств, дисконтированных по норме доходности, которую инвесторы ожидают получить от сравнимых ценных бумаг. [c.63]
В книге Р. Брейли и С. Майерса "Принципы корпоративных финансов" рассматриваются такие вопросы, как учет фактора времени и фактора риска в финансовом управлении понятие и методы расчета приведенной стоимости использование этого подхода - дисконтированной стоимости — для оценки акций и облигаций компании методы принятия инвестиционных решений понятие, принципы и методы расчета затрат на привлечение капитала принципы принятия решений по выбору источников финансирования между банковскими кредитами, облигациями, обыкновенными или привилегированными акциями и т. п. принципы разработки дивидендной политики реорганизации компании (слияние, поглощение, покупка) вопросы учета валютного фактора и др. [c.1111]
Исчисление ожидаемых потоков доходов в приведенной стоимости, производимое делением на процентную ставку, например как в модели дисконтирования дивидендов. 3. Учет капитальных затрат не в качестве издержек, а как дополнение к стоимости активов. 4. Учет всех вложенных в компанию средств, в том числе долгосрочных обязательств (облигаций), собственного капитала в форме акций (обыкновенных и привилегированных), нераспределенной прибыли и иных фондов. [c.368]
Ценность облигации представляет собой приведенную ценность обещанных денежных потоков по этой облигации, дисконтированных по ставке процента, которая отражает риск дефолта, связанный с этими денежными потоками. Облигации отличаются от инвестиций в акции благодаря двум особенностям. Первая заключается в том, что обещанные денежные потоки по облигации (т. е. купонные платежи и номинальная стоимость облигации) обычно устанавливаются при выпуске и не изменяются в течение срока облигаций. Даже когда они изменяются, как это имеет место у облигаций с плавающей ставкой, такие изменения обычно связаны с изменениями процентных ставок. Вторая особенность обусловлена срочностью — облигации, в отличие от акций, обычно имеют фиксированный срок, поскольку в отношении большинства из них устанавливается дата погашения. В результате приведенная ценность обычной облигации с фиксированными купонами и установленным сроком определяется исключительно изменениями ставки дисконтирования, содержащей в себе как общий уровень процентных ставок, так и специфический риск дефолта оцениваемой облигации. [c.1183]
До настоящего момента наше повествование касалось основных особенностей облигаций, теперь мы переключим внимание на проблемы рынка, где обращаются эти ценные бумаги. Рынок облигаций по своей природе является "уличным", или неорганизованным, поскольку выпуски, прошедшие листинг, являются лишь малой частью всех выпущенных в обращение облигаций. По сравнению с рынком акций курсы на рынке облигаций обычно более стабильны. Принимая во внимание, что процентные ставки (и, следовательно, курс облигаций) могут повышаться и понижаться и в последнее время имеют тенденцию к неустойчивости, следует тем не менее отметить, что при оценке активности колебаний курса облигаций на основе ежедневных наблюдений можно говорить о его редкостной стабильности. В табл. 9.2 приведены сведения об объемах выпусков облигаций, находящихся в обращении в определенные интервалы времени. Данные, приведенные в этой таблице, позволяют видеть не только необыкновенно быстрый рост соответствующего рынка но и его огромные масштабы. Например, к концу 1988 г. суммарная стоимость облигаций, выпущенных в США, превысила 4 трлн, долл., что примерно в три раза превышало уровень, существовавший всего лишь 8 лет назад, т.е. в 1980 г. Теперь мы приступим к изучению этого важного,, постоянно увеличивающего свою популярность сегмента рынка через призму имеющихся в распоряжении инвесторов инструментов, широко используя рыночный рейтинг облигаций, структуру и динамику процентных ставок, а также некоторые другие параметры процесса инвестирования, важные для покупателя облигаций. [c.433]
Уравнение реализованной (полной) доходности, приведенное выше, идентично тому, что было использовано для расчетов по прямым облигациям и привилегированным акциям. Хотя эта ставка доходности в 33,6% может показаться весьма привлекательной, инвестору следовало бы убедиться в ряде условий, прежде чем размещать в них капитал особенно важно установить, действительно ли эта форма инвестиций более выгодна, чем непосредственные инвестиции в обыкновенные акции данной компании (по крайней мере, с точки зрения соотношения доходности и риска), и действительно ли привлекательных ставок доходности при таком же уровне риска в настоящее время не найти. В той мере, в какой эти условия действительно выполняются, инвестиции в конвертируемые ценные бумаги могут быть удачными, особенно если соблюдаются следующие условия 1) курс обыкновенных акций повышается 2) процентные ставки по облигациям резко падают У) курс конвертируемых ценных бумаг практически не содержит премию как компонент курса. Первое отмеченное условие означает, что конверсионная стоимость будет расти, а следовательно, будет расти и курс конвертируемой ценной бумаги. Второе условие означает, что нижняя граница стоимости облигации (инвестиционная стоимость) также должна подняться, снизив тем самым возможный риск падения курса конвертируемой ценной бумаги. Третье условие означает, что инвестор должен уловить полностью или частично возможность прироста капитала, связанного с ростом курса обыкновенных акций, а не потерять часть капитала из-за неизбежного снижения конверсионной премии. [c.522]
Инвестиции в облигации оцениваются по приведенной стоимости будущих кассовых поступлений. Инвестиции в акции оцениваются по наименьшей из двух величин стоимости или рыночной цены (стоимости продажи в текущих ценах), если доля этих акций в капитале другой компании незначительна, и в противном случае, т. е. доля акций велика, используется метод долевого участия Цена приобретения [c.27]
При оценке облигаций и привилегированных акций определялась дисконтированная стоимость всех денежных выплат, поступающих от эмитента к инвестору. Примерно так же действительная стоимость обыкновенной акции может быть найдена, как внутренняя приведенная стоимость этой акции. Исходя из концепции дисконтирования доходов, она может рассматриваться как дисконтированная стоимость всех ожидаемых денежных дивидендов, выплачиваемых компанией-эмитентом до неопределенного заранее срока. Соответствующее уравнение будет иметь вид [c.22]
Между уравнением для оценки действительной стоимости акции (25) и уравнением (3) для оценки действительной стоимости облигации есть явное сходство. Оба уравнения привязывают рыночную стоимость ценной бумаги к приведенной стоимости потока денежных платежей (купонных выплат - в случае с облигациями, дивидендов - в случае с акциями) и заключительной выплате (номинальной стоимости облигации либо продажной цене акции). Ключевое отличие в случае с акциями - это неопределенная величина дивидендов, отсутствие точного срока выплаты, а также - неизвестная цена продажи акций по окончании периода владения. [c.28]
Второе применение модели рассматривающей собственный капитал как колл-опцион заключается в выявлении конфликта интересов между держателями акций и облигаций. Акционеры и облигационеры имеют различные целевые функции, что может привести к проблемам внутри организации, где акционеры могут экспроприировать благосостояние от облигационеров. Конфликт интересов может проявить себя множеством путей например, акционеры имеют стимул отбирать более рисковые проекты, чем облигационеры, и выплачивать более высокие дивиденды, чем это могло бы понравиться облигационерам. Этот конфликт между акционерами и облигационерами может быть проиллюстрирован использованием модели опционного ценообразования. Поскольку акционерный капитал является опционом на стоимость фирмы, увеличение дисперсии (разброса) стоимости фирмы при неизменных остальных параметрах приводит к увеличению стоимости акционерного капитала. Таким образом, возможно, что акционеры могут брать рисковые проекты с отрицательной чистой приведенной стоимостью, которые улучшат свое положение, в то время как облигационеры и фирма наоборот ухудшат. [c.64]
Дублирующий портфель состоит из 0,8667 акции с той же приведенной стоимостью, как н у проекта в отсутствие гибкости, то есть 100 дол. и облигаций на 15,46 дол. стоимостью 1 дол. Таким образом, стоимость с учетом гибкости насчитывает 101 дол как показано на рисунке 20,7- Воспроизведя эти расчеты в каждом < узле -т вплоть до настоящего времени, находим приведенную стоимость с опционом на сокращение - 102 дол. Опцион увеличивает чистую приведенную стоимость проекта с -5 дол. до +2 дол. Стало быть, сам опцион стоит 7 дол [c.460]
Как видно из приведенной формулы, текущая стоимость финансового инструмента зависит от трех основных факторов ожидаемых денежных поступлений, продолжительности прогнозируемого периода получения доходов и требуемой нормы прибыли. Горизонт прогнозирования зависит от вида ценных бумаг. Для облигаций и привилегированных акций он обычно ограничен, а для обыкновенных акций равен бесконечности. [c.337]
В предыдущей главе мы рассматривали удивительные приращения ставки сложного процента и понятие стоимости денег с учетом доходов будущих периодов. Теперь мы можем применить эти понятия к оценке различных ценных бумаг. Под оценкой мы понимаем процесс определения рыночной стоимости ценной бумаги. В частности, мы рассмотрим оценку облигаций, привилегированных и обыкновенных акций, хотя обсуждаемые принципы применяются и к другим инструментам финансирования. Эти принципы положены в основу многих исследований, приведенных в этой книге. Поскольку принятие всех важнейших решений компании неизбежно связано с их влиянием на оценку, мы должны понять, как инвесторы оценивают инструменты финансирования компании. [c.86]
Экономическое содержание данной модели состоит в том, что текущая реальная стоимость акции, используемой в течение заранее определенного срока, равна сумме предполагаемых к получению дивидендов в используемых периодах и ожидаемой курсовой стоимости акции в момент ее реализации, приведенной к настоящей стоимости по дисконтной ставке, равной ожидаемой норме валовой инвестиционной прибыли (доходности). Иными словами экономическое содержание данной модели аналогично Основной модели оценки облигаций. Отличия состоят лишь в том, что вместо суммы процентов используются показатели дифференцированной по годам суммы дивидендов, а вместо номинала облигации — прогнозируемая рыночная цена акции в момент ее реализации. Сам же механизм расчета текущей рыночной стоимости при этом не меняется. [c.330]
Ко "да совершается операция купли-продажи финансового актива, его доходность a priori не известна известны лишь его текущая рыночная це 1а, продолжительность горизонта планирования (он может быть как конечным, например, в случае срочной облигации, так и бесконечным — в случае обыкновенной акции) и прогнозные оценки ожидаемых доходов. Если следовать фундаменталистскому подходу к оценке финансовых активов, то можно воспользоваться моделью Уильямса (11.16). В предыдущем разделе эта модель использовалась для расчета внутренней стоимости актива, когда в качестве исходных параметров в модели задавались значения возвратного потока, продолжительность горизонта планирования и пронентная ставка, т.е. в представлении (11.23) считались известными величины k, г, и п, а величина Р, найденная по формуле (11.16), трактовалась как приведенная стоимость возвратного денежного потока. [c.466]
Особым типом аннуитета является бессрочный аннуитет, или пожизненная рента (perpetuity). Пожизненная рента — это ряд денежных выплат, который продолжается вечно. Классическим примером могут служить облигации "консоль", выпущенные Оршанским правительством в девятнадцатом веке, процент по номиналу которых выплачивался каждый год, но которые не имели срока погашения. Другим примером и, возможно, более актуальным может служить привилегированная акция, по которой дивиденды выплачиваются по итогам каждого периода (обычно поквартально) и которая не имеет обусловленного срока выкупа. Неудобной особенностью любой пожизненной ренты является то, что вы не можете рассчитать будущую стоимость выплат по ней, потому что она бесконечна. Несмотря на это, она имеет вполне определенную приведенную стоимость. На первый взгляд нижет показаться парадоксальным, что серия денежных выплат, которая длится вечно, имеет в настоящее время определенную стоимость. Давайте рассмотрим бессрочный поток денежных выплат в 100 долл. в год. Если процентная ставка составляет 10Х годовых, то какова стоимость этой пожизненной ренты сегодня [c.91]
При финансировании своей деятельности исключительно за счет денег акционеров цена акции фирмы Nodett должна равняться 66 долл. Если правление фирмы объявило бы о выпуске облигаций на сумму 40 млн. долл. для того, чтобы собранные с их помощью средства использовать для изъятия из обращения акций, их курс должен был бы вырасти так, чтобы отражать приведенную стоимость процентного "налогового щита" в 13,6 млн. долл. Стоимость 1 миллиона акций должна была бы повыситься до 79,6 млн. долл., а курс, соответственно, — до 79,6 долл. за акцию. Количество выкупленных и изъятых из обращения акций составит 502513 акций (40 млн. долл. / 79,6 долл. за акцию), т.е. в обращении останется 497487 акций. Таким образом, первоначальные владельцы 1 миллиона акций получат доход, составляющий 13,60 долл. за акцию. Те, кто продаст акции, получат этот доход в денежном выражении. Для остальных акционеров он воплотится в доход от прироста стоимости капитала. В таких условиях правление желает максимально увеличить долговую составляющую в структуре капитала фирмы [c.296]
В соответствии с этой формулой WA представляет собой средневзвешенную стоимость привлечения акционерного и заемного капитала (после налогообложения). В качестве веса здесь выступают рыночные оценки стоимости акций и облигаций в приведенной стоимости проекта. Таким образом, для спутникового проекта 4СС составляет [c.302]
Прибыль до выплаты процентов и налогов, EBIT, 725 Приведенная стоимость, 755 аннуитет, 777 инфляция, 757 нескольких денежных потоков, 775 оценка стоимости облигаций, 2< 5 Привилегированные акции, 509 Принятие риска, 336 Прирост капитала, 52 [c.343]
Краеугольные камни теории инвестирования — теории приведенной стоимости и ожидаемой стоимости. Обе они нашли практическое применение в оценке и характеристике стоимости активов, обязательств, акций, облигаций и инвестиционных возможностей. Теория приведенной стоимости признает значение фактора времени в определении стоимости денежной массы. Практическая цель, преследуемая теорией, — дисконтировать будущий денежный поток до его стоимости на текущий момент и сравнить с предстоящими затратами, необходимыми для реали- [c.129]
Еще один метод выбора вида финансирования — оценка взаимосвязи доналоговой прибыли и прибыли на акцию. Опираясь на полученные результаты, становятся возможным анализ колебаний доходов до выплаты налогов и процентов и оценка финансового риска. Проиллюстрируем сказанное следующим примером предположим, фирма, планирующая финансирование программы расширения стоимостью 10 млн дол., хочет сравнить изменение прибыли на акцию в случаях эмитирования обыкновенных акций номиналом 50 дол. и 8-процентных облигаций. Налоговая ставка равна 50%, а к настоящему моменту акционерный капитал сформирован за счет 800 000 обыкновенных акций. Для того чтобы собрать 10 млн дол., потребуется продать 200 000 дополнительных акций по номиналу 50 дол. В таблице 9.4 приведен расчет дохода на акцию для обоих вариантов финансирования при гипотетическом доходе до выплаты налогов и процентов, равном 8 млн дол. [c.302]
Прежде чем перейти к обсуждению методов оценки обыкновенных акций, сделаем несколько замечаний. 1 Привилегированные акции, как правило, эми тируются с условием создания фонда погашения (sinking fund). В этом случае предусматривается постепенное ежегодное погашение акций — обычно в размере 2% выпуска Максимальный срок обращения таких акций не превышает 50 лет, а средний срок погашения — 25 лет По мере приближения срока погашения остаточная стоимость акций снижается, а их ожидаемая доходность рассчиты вается по тому же алгоритму, что и для бессрочных облигаций 2 Как и в случае с облигациями, оценка акций должна рассматриваться прежде всего с позиции изменения цены капитала фирмы-эмитента Эта проблема будет рассмотрена в главе 6 3. Приведенные формулы основаны на предположении, что первые ди виденды будут получены через три месяца В случае иной схемы начисления ди видендов необходимо внести соответствующую корректировку в этот алгоритм.15 4. С некоторых пор компании начали эмитировать привилегированные акции с плавающей доходностью Эта тема будет обсуждена в главе 16 [c.113]
Рынок ценных бумаг. Достаточно распространенной формой финансовых операций является извлечение дохода из долговых активов (векселей, облигаций и т.п.) и акций. Инвестиционная стоимость долгового актива рассчитывается в соответствии с принципом капитализации дохода при условии отсутствия кредитного риска. При этом она определяется суммарной стоимостью потока доходов, генерируемых данной облигацией или векселем, приведенных к настоящему времени. При колебаниях банковской ставки рефинансирования происходит изменение рыночной котировки (цены) долгового инструмента, а это, в свою очередь, приводит к изменению его доходности и порождает возможность извлечения прибыли. Акция — это ценная бумага, которая удостоверяет, что ее владелец имеет свою долю в уставном капитале компании, в прибыли компании, имеет право на некоторую часть капитала в случае ликвидации компании. Кроме того, владелец акции имеет полное право ее продать в любой момент. Спрашивается, зачем люди покупают акции Кажется, что это очевидно — из-за дивидендов. На самом деле так может поступать только не очень сведущий человек. Да, иногда акции приобретают, чтобы заработать на дивидендах. Но чаще — чтобы получить прибыль на разнице цен покупки и продажи. Все дело в том, что дивиденды выплачиваются из прибыли, а ее распределение — субъективное решение владельцев контрольного пакета. Как они решат, такую долю прибыли и направят на выплату дивидендов. Например, известно, что компания Mi rosoft вышла на рынок в 1985 г., а вот впервые выплатить дивиденды было решено только в 2003 г. Кстати, за это время, когда компания ни разу не платила дивиденды, ее акции выросли в цене примерно в 1000 раз. Поэтому сказать, что все люди покупают акции, чтобы получать дивиденды, — это значит дать неверный ответ. Профессионалы покупают акции потому, что рассчитывают, что эта компания будет богатеть, а цена ее акций будет расти. [c.42]
Чтобы определить нижнюю границу премии европейского опциона колл, рассмотрим два портфеля — А и Б. Портфель А состоит из одной акции. Портфель Б — из европейского опциона колл, облигации с нулевым купоном, равной ХегТ и суммы денег, равной D (D — это приведенная стоимость дивиденда, который выплачивается по акциям. Она получена путем дисконтирования дивиденда под непрерывно начисляемую ставку без риска г на время Т. Составляя часть портфеля Б, сумма D инвестируется на время Т под процент г). [c.140]
Смотреть страницы где упоминается термин Приведенная стоимость облигаций и акций
: [c.473] [c.304] [c.73] [c.460] [c.286]Смотреть главы в:
Принципы корпоративных финансов -> Приведенная стоимость облигаций и акций