Ожидаемая доходность и оценка ценных бумаг...................................164 [c.1011]
Предположим, что теперь вы знаете значение бета акций. Можете ли вы ввести его в модель оценки долгосрочных активов и рассчитать затраты компании на капитал Нет, потому что бета акций может отражать как деловой, так и финансовый риск. Всякий раз, когда компания берет денежный заем, бета ее акций (и ожидаемая доходность) увеличивается. Напомним, что затраты компании на капитал равны ожидаемой доходности портфеля всех ценных бумаг фирмы, а не только ее обыкновенных акций. Вы можете их вычислить, оценив ожидаемую доходность от каждой ценной бумаги и затем получив средневзвешенную этих отдельных значений доходности. Или же вы можете вычислить бету портфеля ценных бумаг и затем ввести эту бету активов в модель оценки долгосрочных активов. [c.222]
Решение об инвестировании избытка наличности в рыночные ценные бумаги включает в себя не только определение объема инвестиций, но и типа ценной бумаги — объекта инвестиций. В какой-то степени эти 2 компонента решения взаимозависимы. Оба они должны быть основаны на оценке ожидаемых чистых потоков наличности и доли неопределенности, связанной с этими потоками. Если будущие потоки наличности известны с достаточной степенью определенности, а кривая доходности возрастает, т. е. долгосрочные ценные бумаги имеют более высокую доходность, чем краткосрочные, то у компании может возникнуть стремление организовать свой портфель таким образом, чтобы срок погашения ценных бумаг примерно соответствовал тому моменту, когда понадобятся денежные средства. Модель потоков наличности предоставляет фирме большие возможности в плане максимизации средней доходности всего портфеля, так как вероятность неожиданной продажи значительного количества ценных бумаг невелика. [c.261]
Предельный вклад акции в риск, рыночного портфеля измеряется показателем бета. Так, если рыночный портфель эффективен, связь между ожидаемой доходностью и бетой каждой акции будет прямолинейной. В этом состоит основная идея правила оценки долгосрочных активов, из которого следует, что ожидаемая премия за риск каждой ценной бумаги должна расти пропорционально ее бете [c.186]
Заключительная фаза — решающая. Что такое подходящая ожидаемая доходность и от чего она зависит Оставшаяся часть теории оценки ценных бумаг посвящена этому вопросу. [c.164]
Приложение Б показывает, как можно использовать рыночную модель для оценки ожидаемых доходностей, дисперсий и ковариаций ценных бумаг из достижимого множества. Имея данные оценки, можно последовательно определить эффективное множество. См. примечание 2. [c.229]
Необходимо также иметь ожидаемое значение фактора Ри его стандартное отклонение GF. Используя все эти оценки в уравнениях (11.3), (11.4) и (11.5), можно вычислить ожидаемые доходности, дисперсии и ковариации ценных бумаг. С помощью этих параметров можно определить кривую эффективного множества Марковица. Наконец, отсюда может быть определен касательный портфель для заданной безрисковой ставки. [c.294]
Однако уровень доходности инвестиций — это не просто следствие общего состояния компании не менее важное значение имеют риски, которым она подвергается. Мы уже видели в предыдущих главах, что фундаментальный анализ может действительно определить потенциальные риски данного эмитента и выявить ценные бумаги, которые обладают риском, сопоставимым с доходностью, предлагаемой инвесторам. До сих пор продолжаются теоретические споры о том, до какой степени рынки эффективны в настоящее время все яснее становится, что, если рынки и не являются совершенными, полностью эффективными, они, по крайней мере, достаточно эффективны. Поэтому, в конце концов, на вопрос о преимуществах фундаментального или технического анализа должен отвечать цам инвестор. По-прежнему значительная часть инвесторов проводит анализ ценных бумаг даже в условиях действия механизма эффективного рынка. Более того, принципы оценки стоимости акций (соответствия предполагаемой доходности ожидаемому риску) используются в любых рыночных структурах и при любых состояниях рынка капиталов. [c.403]
При одинаковых значениях М(А), то есть ожидаемого уровня доходности инвестору целесообразно выбрать инвестицию в тот вид ценных бумаг, который характеризуется меньшим значением Вр. В общем случае, когда значения математического ожидания уровней доходности по сравниваемым ценным бумагам не совпадают, инвестор должен принять волевое решение по выбору направления инвестиций с учетом различия между математическими ожиданиями по каждому виду ценных бумаг и соответствующими значениями вариаций по каждому варианту, или провести оценку другим методом, например с применением р — коэффициентов или экспертных методов. [c.382]
Одно последнее замечание Миллера о налоговом равновесии поскольку он допускает освобождение от налога дохода по акциям на уровне физических лиц (Тр = 0), инвесторы согласятся на то, чтобы доходность обыкновенных акций с небольшой степенью риска была ниже, чем доходность облигаций. Рассмотрим надежную (/3 = 0) акцию. Согласно стандартной модели оценки долгосрочных активов, ожидаемая доходность г= гр т. е. безрисковой процентной ставке (см. главу 7, раздел 7—4). Но переход инвесторов от акций к облигациям приведет к увеличению г и даст rf( 1 - Тр) - посленалоговую процентную ставку. В условиях равновесия мигрирующий инвестор удовлетворяется либо облигациями, либо акциями, так что r= rf( — Т"). Кроме того, Tf этого инвестора равна ставке корпоративного налога Тс. Следовательно, г = rf( — Т). Если мы в целом согласимся с аргументом Миллера, кривая рынка ценных бумаг должна проходить через точку посленалоговой безрисковой процентной ставки. [c.466]
Оценка реальной стоимости финансового инструмента в сопоставлении с ценой его текущей рыночной котировки или рассчитанная ожидаемая норма валовой инвестиционной прибыли (доходности) по нему являются основным критерием принятия управленческих решений по осуществлению тех или иных финансовых инвестиций. Вместе с тем, в процессе принятия таких управленческих решений могут быть учтены и иные факторы — условия эмиссии ценных бумаг, отраслевая или региональная принадлежность эмитента, уровень активности обращения тех или иных инструментов финансового инвестирования на рынке и другие. [c.332]
Представляя инвесторам свои оценки, аналитик ценных бумаг должен владеть внятным и осмысленным языком. Аналитик оценивает не справки о богатстве, представленном акциями, за которыми стоят очень переменчивые активы и факторы доходности, а компании, но требования клиентов бывают так настойчивы, что можно забыть о своей основной задаче. Поэтому так важно, чтобы аналитик сохранял профессионализм подхода. Только когда завершен основной анализ компании и сделаны основные оценки, можно — и лишь после этого — заняться вопросами, как финансируется компания и как ожидаемый доход будет разделен между владельцами ценных бумаг. [c.22]
При подходе, использующем рыночную модель, в первую очередь необходимо оценить ожидаемую доходность на рыночный индекс. Затем для каждой ценной бумаги нужно оценить коэффициент вертикального смещения и коэффициент бета . В общей сложности надо произвести оценку (1 + 2ЛО параметров (1 для г,, 2Л/для коэффициента вертикального смещения и бета -коэффициентов для каждой из N рискованных ценных бумаг). Полученные значения могут быть использованы для проведения оценок ожидаемой доходности каждой ценной бумаги с помощью уравнения (8.3), которое в данном случае имеет следующий вид [c.226]
Во-первых, продавая некоторое количество бумаг S для оплаты покупки бумаг В, инвестор не прибегает к новым фондам. Во-вторых, поскольку ценные бумаги В и S обладают одинаковыми чувствительностями к фактору, то продажа бумаг S и покупка бумаг В приведут к формированию портфеля, нечувствительного к фактору. Таким образом, арбитражный портфель будет обладать положительной ожидаемой доходностью, потому что ожидаемая доходность ценной бумаги В больше, чем ожидаемая доходность ценной бумаги S 9. В результате покупок инвесторами бумаги В ее цена будет повышаться и, следовательно, ее ожидаемая доходность будет понижаться до тех пор, пока точка, соответствующая характеристикам ценной бумаги В, не окажется на линии оценки финансовых активов модели APT I0. [c.321]
Принимая решение в момент = 0, инвестор должен иметь в виду, что доходность ценных бумаг (и, таким образом, доходность портфеля) в предстоящий период владения неизвестна. Однако инвестор может оценить ожидаемую (или среднюю) доходность (expe ted returns) различных ценных бумаг, основываясь на некоторых предположениях, а затем инвестировать средства в бумагу с наибольшей ожидаемой доходностью. (Методы оценки ожидаемой доходности будут рассмотрены в гл. 18.) Марковиц отмечает, что это будет в общем неразумным решением, так как типичный инвестор хотя и желает, чтобы доходность была высокой , но одновременно хочет, чтобы доходность была бы настолько определенной, насколько это возможно . Это означает, что инвестор, стремясь одновременно максимизировать ожидаемую доходность и минимизировать неопределенность (т.е. риск (risk)), имеет две противоречащие друг другу цели, которые должны быть сбалансированы при принятии решения о покупке в момент t = 0. Подход Марковица к принятию решения дает возможность адекватно учесть обе эти цели. [c.169]
Целью современной теории портфеля является разработка методов, с помощью которых инвестор может выбрать оптимальный для себя портфель из бесконечного числа возможных. Для решения вопроса о включении каждой рассматриваемой ценной бумаги в портфель инвестору нужно оценить ее ожидаемую доходность и стандартное отклонение вместе со всеми ковариациями между этими ценными бумагами. Используя такие оценки, инвестор может определить кривую эффективного множества Мар-ковица. После этого для данной безрисковой ставки инвестор может найти касательный портфель и определить положение линейного эффективного множества. Наконец, инвестор может произвести инвестицию в этот касательный портфель и сделать заем или выдать кредит по безрисковой ставке. При этом сумма займа или кредита зависит от предпочтений инвестора относительно соотношения риска и доходности. [c.289]
В общем, в то время как в двухфакторной модели для каждой ценной бумаги нужно оценить четыре параметра (а., Ьп, Ь.2 и aej), в двухсекторной факторной модели нужно оценить лишь три параметра (я(., ае. и либо Ьп, либо Ьа). Имея эти оценки вместе с оценками для FV F2, ал и ал, инвестор может применить уравнения (1 1.8) и (11.9) для расчета ожидаемых доходностей и дисперсий для каждой ценной бумаги. Парные ковариации могут быть оценены с помощью уравнения (11.10). Это даст инвестору возможность определить кривую эффективного множества Марковица, а затем касательный портфель для заданной безрисковой ставки. [c.299]
Модель F FE дает несколько меньшее значение ценности, чем модель дисконтирования дивидендов, где ценность составила 42,72 долл. на одну акцию. Это может показаться удивительным, поскольку F FE в период быстрого роста каждый год превышают дивиденды, но данный фактор более чем компенсируется снижением ожидаемых темпов роста, и это обусловлено тем, что коэффициент реинвестирования собственного капитала ниже коэффициента нераспределенной прибыли. Данная оценка, по всей вероятности, более реалистична, чем оценка в рамках модели дисконтирования дивидендов, поскольку она разделяет инвестиции в денежные активы и ликвидные ценные бумаги с инвестициями в оборотные активы. Модель дисконтирования дивидендов завышает ожидаемые темпы роста, поскольку в ней не учитывается тот факт, что низкий уровень дохода, приносимый инвестициями в денежные активы, будет отрицательно влиять на доходность собственного капитала (а следовательно, и на рост). [c.503]
Данное приближение в значительной мере облегчает вычисления доходности, допуская лишь небольшое расхождение с точным значением показателя внутренней ставки окупаемости. Риск — возможность отклонения фактической доходности от ожидаемой. Обычно более высокие ожидаемые доходы сопровождаются большим риском. Совокупный риск складывается из делового, финансового, процентного, рыночного, событийного рисков, а также риска покупательной способности и ликвидности. Совокупный риск может быть подразделен на диверсифицируемый и недиверсифицируемый риски. Последний важен, поскольку инвестор может устранить диверсифицируемый риск, объединяя в портфеле от 8 до 15 инструментов или приобретая паи взаимного фонда. Фактор "бета" — мера недиверсифицируемого риска. Она измеряет в относительных показателях степень реакции доходности ценной бумаги (обыкновенных акций. — Прим. науч. />л .) на изменения рыночной доходности. Модель оценки доходности активов и ее графическая интерпретация — кривая рынка ценных бумаг — соотносят недиверсифицируемый риск и требуемую доходность. Акциям, облигациям и другим типам инструментов соответствует определенное соотношение доходности и риска. Каждый инвестор обладает свойственным только ему отношением к риску. Некоторые инвесторы склонны к большему риску, нежели другие, но почти все инвесторы стремятся его уменьшить. Несклонный к риску инвестор требует более высокой доходности за каждую дополнительную единицу риска. Для использования ожидаемой доходности и риска в инвестиционном процессе инвесторам следует прогнозировать доходность, применяя ретроспективные данные и другую информацию. Затем им нужно оценить риск, сопряженный с каждым из инструментов, чтобы потом получить картину в терминах риска-доходности и понять, адекватна ли ожидаемая доходность заданному уровню риска. Несклонные к риску инвесторы должны выбирать вложения с наиболее высокой ожидаемой доходностью при приемлемом уровне риска. [c.53]
Технические проблемы возникли в связи с предположением Марковица о том, что инвесторам будет не трудно получить оценку нужных для модели исходных данных — ожидаемой доходности, дисперсии и ковариации доходности отдельных пакетов ценных бумаг. Но, как отмечал Кейнс и в своей книге о теории вероятностей, и позже, использование данных о прошлом таит в себе опасность. И степень доверия не всегда может быть измерена, тем более с точностью, которой требует подход Марковица. Этот подход предполагает использование статистических и прогнозных оценок, но инвесторы знают, что такие расчеты обычно сопровождаются большим количеством ошибок. К тому же чувствитель- [c.366]
Дуглас Бриден разработал модель, в которой риск ценных бумаг измеряется их чувствительностью к изменениям потребления инвесторов. Если он прав, то ожидаемая доходность акций должна перемещаться по линии его беты потребления, а не вдоль линии его рыночных бет. На рисунке 8-11 (а) и (б) представлены в обобщенном виде основные различия между стандартной и потребительской версиями модели оценки долгосрочных активов. В стандартной модели инвесторов интересует исключительно величина и неопределенность их будущего богатства. Богатство каждого инвестора в конечном итоге полностью коррелирует с доходностью рыночного портфеля спрос на акции и другие рисковые активы определяется, таким образом, их рыночным риском. Более сильный мотив для инвестирования — обеспечение потребления - в модели не учитывается. [c.180]
Для учета риска применяется множество различных методов, основанных на общих соображениях. Например, многие компании делают оценки нормы доходности, которую требуют инвесторы от своих ценных бумаг, и используют такой показатель, как затраты компании на привлечение капитала (или, для краткости, затраты на капитал) для дисконтирования потоков денежных средств по всем новым проектам. Поскольку инвесторы требуют более высокую норму доходности от компании с повышенной степенью риска, то затраты на капитал для такой фирмы будут выше, и ей придется применять более высокую ставку дисконта к своим новым инвестиционным возможностям. Например, в таблице 8-1 мы подсчитали, что ожидаемая инвесторами норма доходности по акциям Digital Equipment orporation (DE ) равна 0,189, или 19%. Следовательно, согласно методу затрат на капитал компания DE для расчета чистых приведенных стоимостей проектов должна использовать ставку дисконта, равную 19%. [c.195]
Как мы уже видели, график рынка капиталов представляет собой удобный и эффективный эталон для оценки результативности инвестирования в активы портфеля. Однако семьи и пенсионные фонды часто пользуются услугами нескольких разных менеджеров по управлению портфелями ценных бумаг, причем каждый из них осуществляет управление только частью портфеля. Для оценки работы таких специалистов ЦМРК предлагает другой критерий — линию доходности рынка ценных бумаг. Как мы уже видели в разделе 13.3, ЦМРК утверждает, что премия за риск любой ценной бумаги равняется произведению ее коэффициента "бета" и премии за риск всего рыночного портфеля. Разность между ожидаемой доходностью ценной бумаги или портфеля ценных бумаг и соответствующей точкой на линии доходности рынка ценных бумаг (равновесной ставкой доходности) называется коэффициентом "альфа" (греческая буква "а"). [c.235]
Оценка старших ценных бумаг. Анализ и оценка облигаций инвестиционного класса традиционно подчинены хорошо разработанным принципам7. Целью анализа является предельно надежная проверка того, что корпорация в будущем сможет погасить проценты и основную сумму долга. Общепринятый подход требует сначала проверить, всегда ли в прошлом у корпорации были достаточные запасы надежности, а затем, сделав прогноз дохода, убедиться, что и в будущем компания будет достаточно защищена от разных неблагоприятных возможностей. Хотя используемые в этой работе техника и правила никоим образом не являются единственными и исключительными, обычно выводы опытных аналитиков не сильно расходятся между собой. Эти выводы могут включать определение подходящих значений цены и доходности выпуска, что позволяет сопоставить текущие показатели ожидаемой доходно- [c.48]
Для того чтобы показать, как ожидаемая доходность портфеля зависит от ожидаемой доходности индивидуальных ценных бумаг и части начального капитала, инвестированного в эти ценные бумаги, рассмотрим портфель, состоящий из трех ценных бумаг, представленный в табл. 7.2(а). Предположим, что инвестор имеет период владения, равный одному году, и на этот период он провел оценку ожидаемой доходности по акциям Able, Baker и harlie, которые составили 16,2, 24,6 и 22,8% соответственно. Это эквивалентно заявлению, что инвестор оценил стоимость акций этих трех компаний на конец периода, которая составила соответственно 46,48 (потому что ( 46,48 - 40)/ 40 = 16,2%), 43,61 (потому что ( 43,61 - 35)/ 35 = 24,6%) и 76,14 (потому что ( 76,14 - 62)/ 62 = 22, 8%)8. Кроме того, предположим, что начальное благосостояние инвестора составляет 17 200. [c.177]
Оптимизаторы предпочитают ценные бумаги, обладающие высокими ожидаемыми доходностями, малыми стандартными отклонениями и малой величиной кова-риации с другими ценными бумагами. Очень часто при оценке этих величин используется информация из старых баз данных, содержащих тысячи ценных бумаг. До тех пор пока информация о доходности н риске не будет тщательно проверена, ошибки (например, преуменьшение стандартного отклонения ценных бумаг) могут привести к тому, что оптимизатор будет рекомендовать произвести покупку некоторых ценных бумаг, исходя из неправильных предпосылок. Даже если информация является выверенной, экстремальные исторические события могут привести оптимизатор к практически неверным решениям. [c.200]
Например, если мы рассматриваем 100 рисковых ценных бумаг, то нам необходимо произвести оценку 5150 параметров [(1002 + (3 х 100)/2], состоящих из 100 ожидаемых доходностей, 100 дисперсий и 4950 ковариаций. Эти параметры могут быть оценены один за другим, что представляет задачу, требующую больших временных затрат и практически неразрешимую. К счастью, существуют альтернативы данному методу, одной из которых является метод, основанный на рыночной модели17. [c.226]
Курсы ценных бумаг отражают оценку текущей стоимости перспектив соответствующих компаний. В каждый данный момент времени цена акций Widget, вероятно, зависит от ожидаемого темпа прироста ВВП, ожидаемого уровня инфляции и других факторов. При изменении ожиданий инвесторов относительно таких фундаментальных параметров цена на акции Widget также изменится. В силу того, что доходность акций значительно зависит от изменений их цены, следует ожидать, что их доходность будет более тесно коррелирована с изменениями ожидаемых в будущем значений фундаментальных экономических переменных, чем с их фактическими изменениями, происходящими в настоящее время. [c.303]
По WO-бумагам система матричной оценки использует простые предположения о поступлении предварительных платежей для определения вектора ожидаемых денежных потоков конкретного рассматриваемого транша СМО (обсуждение СМОш. также в гл. 14). При помощи этих ожидаемых денежных потоков рассчитывается ожидаемый срок обращения ценной бумаги и устанавливается спред ее доходности по отношению к государственной ценной бумаге с аналогичным сроком обращения. Ожидаемый денежный поток по вторичной ценной бумаге затем дисконтируется по названной доходности для получения оцениваемой рыночной цены. [c.441]
Теории равновесия, например модель формирования цен на фондовом рынке (САРМ) и арбитражная теория ценообразования (APT), предполагают, что, по мнению хорошо информированного инвестора, ценные бумаги с разными характеристиками имеют разную ожидаемую доходность. Основным вопросом этих теорий является будущая, или априорная (ex ante), ожидаемая доходность. Однако наблюдать можно лишь прошлую, или апостериорную (expost), реальную доходность. Прошлые значения прибыли несомненно отличаются от ожидаемых, затрудняя ответ на вопрос, действительно ли характеристики ценной бумаги связаны с ожидаемой доходностью так, как это вытекает из моделей САРМ и APT. Более того, эти теории не дают простого способа оценки будущих значений ожидаемой прибыли через прошлые значения. [c.509]
Чтобы восполнить указанный пробел, исследователи стали использовать среднюю доходность ценной бумаги за прошедшие периоды для оценки ее ожидаемой доходности. При этом необходимым является предположение, что уровень доходности не менялся в течение длительного периода и этот период содержит достаточное количество наблюдений для получения оценки ожидаемой доходности с приемлемой точностью. Однако на это можно возразить, что значения доходности наверняка претерпевают изменения за тот период времени, который требуется для получения сколько-нибудь полезных оценок24. Несмотря на это возражение, имеет смысл обратиться к прошлым значениям доходности и посмотреть как их можно использовать для получения значимых предсказаний о будущем25. В следующем параграфе объясняется прогноз коэффициента бета фирмы. Этот параграф начинается с обсуждения оценки этого показателя на основе прошлых значений с помощью рыночной модели. [c.509]